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[Table_MainInfo]传播文化业/社会服务股票研究公司更新报告[Table_Title]推广数字高清互动致摊销负担加重——歌华有线2009年报点评谭晓雨吴轶021-38676061021-38676050tanxy@gtjas.comwuyi007608@gtjas.comS0880200010289S0880109054274本报告导读:公司大力推广高清互动数字电视导致摊销负担加重,经营性现金流健康,业绩释放受压制主要源于资本开支投资要点:[Table_Summary]公司09年实现营收15.16亿元,同比增长11.5%;归属于上市公司股东的净利润3.3亿元,同比增长0.38%,每股收益0.31元。第4季度营收4.7亿元达到全年高点,但毛利率大幅下挫10个百分点到20%,导致净利润增速与收入相悖。截止09年底公司拥有有线电视用户413万户,其中数字电视用户240余万。公司从09年9月启动高清交互数字电视试验示范小区推广,截止10年1月完成30万户,公司计划2010-11年分别推广100万、130万高清互动用户,相应资本开支达12亿元、15.6亿元(其中北京市政府承担35%)。同时积极推进远郊区县网络改造,2010年城八区新开工双向网络改造不少于60万户。09年第4季度的业绩预示公司已进入新的资本开支高峰期,收入持续稳定增长的同时盈利曲线掉头向下。假定高清交互电视推广新增的资本开支和政府补贴均按机顶盒使用寿命5年摊销,预计10-12年补贴与新增摊销的差额分别影响每股收益-0.16元、-0.34元、-0.41元。北京是全国唯一免费发高清机顶盒的地区,在三网融合形式紧迫、付费业务规模难在短期提升的背景下,数字电视基本收视费提价对其缓解资本开支压力至关重要。假定北京数字电视收视费在2011年提高至全国平均水平23元/月,预计公司10-12年的每股收益分别为0.21元、0.22元、0.21元,对应当前股价的市盈率分别为75倍、70倍、74倍。三网融合试点即将展开,公司能否进入试点,试点期究竟能给广电企业带来怎样的发展机会,这些问题不清晰碍我们准确判定公司长期价值。短期看,但如果公司项目进度放慢,则盈利曲线会相应平滑。总之,公司经营现金流非常健康,盈利释放受压制主要源于资本支出。维持中性评级。公司未来业绩下降将加大估值压力,如果提价不能如期实现公司盈利状况将更为窘迫,维持中性评级。[Table_Finance]财务摘要(百万元)2007A2008A2009A2010E2011E营业收入1,1851,3601,5161,6632,032(+/-)%15.7%14.8%11.5%9.7%22.2%经营利润(EBIT)436390402283254(+/-)%0.8%-10.4%2.9%-29.7%-9.9%净利润366.82328.85330.09222.27236.47(+/-)%-15.2%-10.4%0.4%-32.7%6.4%每股净收益(元)0.350.310.310.210.22每股股利(元)--0.150.15--0.040.040.040.04[Table_Profit]利润率和估值指标2007A2008A2009A2010E2011E经营利润率(%)31.0%24.2%21.8%13.4%11.6%净资产收益率(%)9.2%7.6%7.4%4.8%4.9%投入资本回报率(%)14.0%8.6%8.1%4.1%1.7%EV/EBITDA25.524.621.320.618.8市盈率45.350.650.474.870.3股息率(%)0.0%1.0%0.0%0.3%0.3%[Table_Invest]评级:中性上次评级:中性目标价格:19.08上次预测:19.08当前价格:15.682010.03.23[Table_Market]交易数据52周内股价区间(元)9.61-19.19总市值(百万元)16,626总股本/流通A股(百万股)1,060/1,060流通B股/H股(百万股)0/0流通股比例100%日均成交量(百万股)19日均成交值(百万元)299[Table_Balance]资产负债表摘要股东权益(百万元)4,473每股净资产4.22市净率3.7净负债率0%[Table_Eps]EPS(元)2008A2009EQ10.050.04Q20.120.10Q30.080.10Q40.060.07全年0.310.31[Table_PicQuote]52周内股价走势图-3%16%35%54%73%2009/32009/62009/92009/12歌华有线上证综指[Table_Trend]升幅(%)1M3M12M绝对升幅3%17%62%相对指数2%19%28%[Table_Report]相关报告《推高清以巩固视频业务,摊销侵蚀盈利》2010.02.03《牵手工行,强化金融对业务的支持》2010.01.13《增资强化节目集成业务,利好公司后续发展》2009.11.01《已打开一扇窗,可否期待一扇门》2009.10.16《盈利趋势向好,上调至增持评级》2009.08.27歌华有线(600037)[Table_OtherInfo][Table_Industry]模型更新时间:2010.03.23股票研究社会服务传播文化业[Table_Stock]歌华有线(600037)[Table_Target]评级:中性上次评级:中性目标价格:19.08上次预测:19.08当前价格:15.68[Table_Website]公司网址[Table_Company]公司简介公司是唯一一家负责北京地区有线广播电视网络建设开发、经营、管理和维护的网络运营商,公司从事广播电视节目收转传送和广播电视网络信息服务,是北京市科学技术委员会核定的高新技术企业。公司先后完成近、远郊区县有线电视网络的并购统一,现已形成覆盖全市18个区县、接入270万户的超大型有线电视光缆网络。目前,公司已开始了大规模的双向网改造,为广大用户提供宽带互联网接入服务;完成了数字有线电视系统平台的建设,开始数字有线电视的播出运营和推广应用,以适应数字北京、科技奥运的发展需求。[Table_PicTrend]绝对价格回报(%)0%12%25%37%50%62%1m3m12m[Table_Range]52周价格范围9.61-19.19市值(百万)16,626[Table_Forcast]财务预测(单位:百万元)损益表2003A2004A2005A2006A2007A2008A2009A2010A2011A2012A营业收入6707238951,0241,1851,3601,5161,6632,0322,261营业成本3403584825587089331,0811,3601,7522,029税金及附加23253134413633212621营业费用26413543516065678394管理费用60654159656277718798EBIT2392333083423212572691508822公允价值变动收益0000000000投资收益17(4)032339543财务费用(8)(8)(14)(33)(33)(43)(24)(21)(13)43营业利润247241322375354300292171101(21)所得税383651(85)222111少数股东损益0000000000净利润236204270433367329330222236224资产负债表货币资金、交易性金融资产8542,1722,2502,2571,9771,6991,4901,6632,0322,261其他流动资产8892,1942,2752,4692,0932,1461,8031,8372,2552,519长期投资4945603710779113118122126固定资产合计9581,0811,1451,3421,9602,3182,9603,7505,7185,101无形及其他资产7141410163798563219资产合计2,3523,7924,0244,4625,0315,6715,8666,4758,7048,231流动负债4635605857506679139721,4043,4432,792长期负债161,28193443391456418418418418股东权益1,8731,9512,5063,6703,9734,3024,4764,6544,8435,022投入资本(IC)1,1421,0141,1291,4192,2802,9843,2903,6055,2424,395现金流量表NOPLAT2041972594263202562671498822折旧与摊销1351641962172833704556017341,028流动资金增量6825221(23)17(86)199254165105资本支出1152893324841,1609889611,1702,537285自由现金流291325144136(540)(447)(40)(165)(1,550)869经营现金流4146164745916325389521,0511,1181,397投资现金流(114)(289)(347)(459)(1,228)(927)(985)(1,170)(2,537)(285)融资现金流(45)1,060(499)(953)32(119)242911,787(882)现金流净增加额2251,319786(281)(315)(170)173369229财务指标成长性收入增长率42.7%7.9%23.8%14.5%15.7%14.8%11.5%9.7%22.2%11.3%EBIT增长率53.1%-2.4%32.1%11.1%-6.1%-19.9%4.4%-44.2%-41.2%-75.2%净利润增长率57.8%-13.6%32.6%59.9%-15.2%-10.4%0.4%-32.7%6.4%-5.5%利润率毛利率49.2%50.5%46.2%45.6%40.2%31.4%28.7%18.2%13.8%10.3%EBIT率35.6%32.2%34.4%33.4%27.1%18.9%17.7%9.0%4.3%1.0%净利润率35.3%28.2%30.2%42.2%31.0%24.2%21.8%13.4%11.6%9.9%收益率净资产收益率(ROE)12.6%10.5%10.8%11.8%9.2%7.6%7.4%4.8%4.9%4.5%总资产收益率(ROA)10.0%5.4%6.7%9.7%7.3%5.8%5.6%3.4%2.7%2.7%投入资本回报率(ROIC)17.8%19.5%22.9%30.0%14.0%8.6%8.1%4.1%1.7%0.5%运营能力存货周转天数20311719217783212121应收账款周转天数1002301333总资产周转周转天数0000000000净利润现金含量1.763.021.751.371.721.632.884.734.736.25资本支出/收入567891011121314偿债能力资产负债率20.38%48.54%37.74%17.75%21.04%24.14%23.70%28.13%44.36%38.99%净负债率-37.28%-111.34%-89.80%-61.49%-49.76%-39.41%-33.30%-28.98%2.15%-18.31%估值比率PE23.3126.9834.1324.0145.3250.5550.3774.8070.3174.36PB2.942.823.682.834.183.863.713.573.433.31EV/EBITDA41.3638.9030.6427.6225.5524.6221.3420.5618.7914.71P/S8.227.6110.3210.1414.0312.2310.9710.008.187.35股息率1.0%1.0%1.9%0.6%0.0%1.0%0.0%0.
本文标题:推广数字高清互动致摊销负担加重
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