会计魔术——保险新会计准则影响简评

报告仅供内部交流，不得复制、转载或摘录！请务必阅读正文之后的免责条款。行业快评会计魔术——保险新会计准则影响简评邵子钦金融行业首席研究员[e-mail]2009-12-6童成墩保险行业研究员[e-mail]保险公司09年年报将执行境内外统一的新会计准则。截至目前，具体细则尚未出台。我们预计主要的变化包括：①法定准备金准则不变；②万能和投连需要进行保费分拆；③高利率保单与其他保单采用统一的准备金评估利率；④准备金评估利率选取三年移动平均国债利率+100BP。1.预计会计报表平稳过渡，有惊无险。1.1保险业平稳发展是社会的需要。中国经济正处在结构转型的关键时期，保险业的发展有利于提高全民的保障水平，增强民众的安全感，将更多的储蓄用于消费。从这个角度讲，维护保险公司的品牌，鼓励保险行业做大做强是大势所趋。我们认为，会计准则的修订也应符合这个大的方向，平稳过渡的可能性较大。1.2预计人寿净资产和净利润与香港准则接近，平安小幅回落，太保微升。中国人寿因没有高利率保单，原有准备金评估利率由2.5%升高，将直接带来净利润和净资产的提升。中国太保，预计H股IPO无悬念，为了减轻业绩增长压力，可能方案是业绩微升。中国平安由于高利率保单在准备金中占比最高，受到的业绩影响最大，业绩的平稳过渡有赖于高利率保单延长处理期限的特殊方案。图表1中国人寿和中国平安A、H股报表净利润比较单位：百万项目2006200720082009H中国人寿中国会计准则14,38428,11610,06813,920香港财务报告准则19,95638,87921,27718,226H/A138.7%138.3%211.3%130.9%中国平安中国会计准则7,34215,0866624,347国际财务会计准则7,83818,6882685,222I行业快评2/4H/A106.8%123.9%40.5%120.1%资料来源：公司数据、平安证券图表2中国人寿和中国平安A、H股报表净资产比较单位：百万项目200612200712200812200906中国人寿中国会计准则115,557170,213134,957151,912香港财务报告准则139,665205,500180,649202,196H/A120.9%120.7%133.9%133.1%中国平安中国会计准则45,260107,23478,75790,327国际财务会计准则46,375111,82282,95195,396H/A102.5%104.3%105.3%105.6%资料来源：公司数据、平安证券图表3三大保险公司高利率保单占比截至2008年年底中国人寿中国平安中国太保高利率保单准备金占比0%32.80%20.30%高利率保单评估利率——6.10%6.37%非高利率保单预定利率2.35%低于2.5%低于2.5%总体保证负债成本2.35%3.55%3.13%资料来源：公司数据、平安证券2.法定准备金准则不变，不影响内含价值和偿付能力。法定会计准则用于内含价值计算和偿付能力监管，目前法定准备金准则对高利率保单实行不高于7.5%的评估利率，这种特殊处理，相当于用时间来消化历史问题。内含价值合理性取决于投资人对假设的判断。3.对会计报表影响的主要差异是高利率保单。高利率保单准备金核心影响因素是：评估利率的选择和高利率保单久期。评估利率的选择直接影响准备金变动的绝对额。评估利率影响的是利润分布的时间，越低则利润越延迟体现，反之亦然。久期决定准备金变动的敏感性。久期越长，评估利率调整对准备金影响的敏感性越大。此外，影响准备金的要素还有首日利润摊销影响的边际，以及现金流的分布。4.税收是需要解决但尚未提及的关键性问题。4.1如果税收会计以新准则为基础，则相当于税收前置。与旧准则相比，准备金评估利率的提升，相当于提前实现利润，当然也提前交纳税金。这对于长期股东来说，是损害价值，但从当期业绩角度来看，可能提升估值。4.2如果佣金和手续费税前扣除不超过10%，则税收压力增加。如果佣金手续费收入税前扣除不超过保费扣除退保金后余额10%，而且保费收入又是分拆后的，无疑是加大了保险公司的税收压力，但具体要看税务总局相关细则的规定。行业快评3/44.3此次会计调整是否执行税收递延的问题。会计准则变更增提的准备金是否可以作为递延税资产？减提准备金所增加的净资产是否需要补交税款？这些对净利润和净资产将产生重大影响的问题有待商榷。维持行业“推荐”评级。我们认为，法定准备金准则假设具有一定合理性，可以作为估值参照。此次会计准则变更，只是对历史问题的会计反映，并不影响对公司未来的价值判断。但是短期来看，中国人寿和中国太保会受到准则变更的利好刺激。由于准则具体影响尚未明确，在不考虑新会计准则影响的情况下，人寿、平安、太保以最新收盘价计算的10年P/EV分别为2.7倍、2.5倍、2.1倍，股价隐含新业务乘数分别为30倍、19倍、22倍。维持中国平安“强烈推荐”、中国人寿和中国太保“推荐”评级。图表4三大保险股2010年估值（一）公司评级股价BVPSEPSEVPSNBEVPSP/BP/EP/EVNBM—（元）（元）（元）（元）（元）（倍）（倍）（倍）（倍）中国人寿推荐29.56.81.1012.20.694.9302.730中国平安强烈推荐55.314.31.6324.31.884.2372.519中国太保推荐23.89.30.7612.70.672.9362.122平均------4.034.22.423.6资料来源：平安证券图表5三大保险股2010年估值（二）项目中国人寿中国平安中国太保贴现率假设10.0%11.0%11.0%长期投资回报率假设5.5%5.5%5.2%未来10年NBEVCAGR假设12%14%12%永续增长率假设3%3%3%新业务乘数（倍）28.728.424.62009每股价值（元）30.670.227.82010每股价值（元）35.284.332.9投资评级推荐强烈推荐推荐注：产险、银行、证券业务按2倍PB，集团按1倍PB估值资料来源：平安证券《美好的均衡——中国平安09年3季度报点评》《H股发行提高安全边际——中国太保09年3季度报点评》《会计准则改革的最大受益者——中国人寿09年3季度报点评》《估值尚处甜蜜区——2010年保险行业策略报告》风险提示：z证券市场是一个风险无时不在的市场。您在进行证券交易时存在赢利的可能,也存在亏损的风险。请您务必对此有清醒的认识,认真考虑是否进行证券交易。z市场有风险，投资需谨慎。特别声明：本报告是基于可靠的已公开信息，并准确表述了分析员的个人观点。虽然平安证券有限责任公司是中国平安保险(集团)股份有限公司旗下平安信托投资有限责任公司的控股子公司，但平安证券有限责任公司及分析员个人无权代表中国平安保险(集团)股份有限公司发布任何信息或提供任何保证。此报告旨为发给平安证券有限责任公司（以下简称“平安证券”）的特定客户及其他专业人士。未经平安证券事先书面明文批准，不得更改或以任何方式传送、复印或派发此报告的材料、内容及其复印本予任何其它人。此报告所载资料的来源及观点的出处皆被平安证券认为可靠，但平安证券不能担保其准确性或完整性，报告中的信息或所表达观点不构成所述证券买卖的出价或询价，报告内容仅供参考。平安证券不对因使用此报告的材料而引致的损失而负上任何责任，除非法律法规有明确规定。客户并不能尽依靠此报告而取代行使独立判断。平安证券可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告及该等报告反映编写分析员的不同设想、见解及分析方法。报告所载资料、意见及推测仅反映分析员于发出此报告日期当日的判断，可随时更改。此报告所指的证券价格、价值及收入可跌可升。为免生疑问，此报告所载观点并不代表平安证券有限责任公司的立场。平安证券在法律许可的情况下可能参与此报告所提及的发行商的投资银行业务或投资其发行的证券。平安证券有限责任公司2009版权所有。保留一切权利。综合研究所地址：深圳市福田区金田路大中华国际交易广场8层邮编：518048电话：[phone]传真：[phone]