修1金融(1)班 卢凌志 毕业论文 全流通时代上市公司并购趋势及对策研究 (2)

1中文摘要：上市公司并购是实现企业快速扩张和资源重新配置的有效途径，随着全流通时代的到来，并购的浪潮也随之来临。全流通时代的上市公司并购将出现主体多元化、方式和资金来源多样化、外资并购等特点，应采取加强对外资并购国内上市公司的监管，进一步推进并购融资工具创新，拓宽并购资金来源等措施，推动和规范上市公司的并购行为。随着股权分置改革的顺利进行及有限售条件的流通股逐步解禁而将使上市公司真正进入全流通、大型国有企业的加速整合上市、包括并购在内的资本市场一系列法律法规的施行、直接融资比重的不断增大等,形成了以上市公司为目标的并购新市场环境。本文以新市场环境为背景,分析我国上市公司并购的发展趋势并提出应对措施。关键词：上市公司；并购趋势；对策2Abstract：Tobelistedmergerandacquisitionistorealizeenterpriseexpansionandresourcestotheconfigurationoftheeffectiveway,isalsodeepenthereformofstate-ownedenterprisestoadjusttheindustrialstructureinordertoachievelong-termeconomicgrowthofimportantways.Withthearrivaloftheeraofthefullcirculation,mergerwaveapproaches.Thefullcirculationofagetobelistedmergerandacquisitionwillappearofdiversification,modeandfundedbydifferentsourcesofforeigncapital'sm&a,andothercharacteristics,shouldbetakentostrengthentotheforeignmergersandacquisitionsofdomesticofregulatinglistedcompanies,furtheradvancethem&afinancingtoolinnovation,tobroadenthem&asourcesoffundsmeasurestopromoteandstandardizethelistedcompany'sm&a.Asequitydivisionreformsmoothlyandlimitedsalesconditionsoftradablesharesandwillgraduallyliftedthelistedcompanyreallyintothecirculation,largestate-ownedenterpriseslisted,includingmergersandacquisitionsacceleratedintegration,aseriesoflawsandregulationsofthecapitalmarketandtheproportionofdirectfinancing,suchastheincreasing,formedthelistedcompanyasthenewmarketenvironmenttargetacquisition.Basedonthebackgroundofthenewmarketenvironment,thispaperanalyzesourcountrytobelistedmergerandacquisitiondevelopmenttrendandproposessomecountermeasures.3一、绪论上市公司并购是优化资源配置的重要手段。近年来，伴随着股权分置改革进程的加快，企业并购浪潮风起云涌，呈现出数量多、规模大及国际化等一系列特点。随着各上市公司陆续完成股改，市场将进入全新的“G股时代”，证券市场的格局也将随之发生深刻变化。在全流通时代，全流通市场将逐步发展成型，而监管部门也表示，将“大力推进市场创新，拓展资本市场的广度和深度”，其中一个重要的方面就是推动并购市场创新，从存量上不断改善上市公司结构，为上市公司并购重组提供多种市场化的支付手段和创新方式。可以预见，后股改时代的上市公司并购将迎来更大的发展。从主要市场经济国家经历的五次大的并购浪潮来看，绝大多数并购都发生在经济持续高速增长时期，而且在不同的市场环境下，并购具有不同的目的和特点，需要不同的措施来应对。随着股改后新市场环境的形成，需要我们分析并购的新趋势及应对措施。二、全流通时代上市公司并购发展的新市场环境随着股权分置改革的深入，中国A股市场的上市公司股票实现真正意义的全流通。大规模并购所依托的资本市场的流动性有望得到解决，并购的驱动力、并购操作模式都将发生根本性改变，4我国上市公司的并购将逐步显现成熟市场的特点。股权分置改革为企业实施并购创造了更多便利条件。由并购引发的产业重新布局将带动国有企业、外资企业、民营企业重新寻找自己的战略位置。2008年我国股市大幅下跌，也为全流通下实施并购重组创造了良好机遇。股改不仅消除了阻碍中国资本市场健康发展的根本性制度缺陷，而且给上市公司并购带来了相当积极的影响，使公司并购迎来了一个全新的市场环境。[1]1、股权分置改革为并购创造了机会目前，股改的方式多为大股东向流通股股东送股以换取流通权，这就出现以下几种状况：一是大股东所占上市公司股份份额同比下降，甚至于低于流通股比例；二是由于历史原因，如配股、转配、增发、发可转债等原因，流通股所占比例已大于非流通股，若按送股对价，则流通股所占比例远远大于非流通股。这两个原因将造成大股东失去绝对控股地位，收购方可以通过在二级市场收购这类上市公司的股权而取得公司控制权。同时，若按目前股改“10送3”的平均对价水平，在流通市值不变的条件下，上市公司股价除权后将下降20%左右，一些公司的股价甚至低于净资产。在股改快速推进的市场背景下，上市公司的并购价值将得到显著提高。[2]52、产业的内在需求是推动并购的动力在全球经济一体化的格局下，产业整合和发展成为全球并购的主题。通过产业整合产生协同效应，实现资源的最优配置，增强产业核心竞争力成为并购的内在动因。在我国产业结构正进行调整的大背景下，并购将成为国内企业整合资源、调整业务结构和外资进入中国市场进行战略布局的重要手段。一些受到资源约束、经过高速发展后导致产能过剩、因为消费结构调整造成需求降低的行业将出现较大的并购倾向，行业中一些规模较大的企业必然采用兼并重组等市场竞争手段来淘汰竞争对手，整合行业资源，提高企业的市场占有率和产业集中度，优化产业组织结构。3、资本市场平台对并购市场产生的影响借助资本市场平台是近几年央企改革重组的一个重要特点,推动国有资本向关系国家安全和国民经济命脉的重要行业和关键领域集中,向国有经济具有竞争优势的行业和未来可能形成主导产业的领域集中,向具有较强国际竞争力的大公司大企业集团集中,向企业主业集中,这四个集中通过央企并购重组推进了国有经济产业布局和结构调整,以提高竞争力和控制力为重点深化国企改革仍将是未来几年国资改革的一大重点,必然对我国并购市场产生巨大影响。64、资金支持也是上市公司并购增加的因素居民储蓄分流和流动性过剩提供的充裕资金、直接融资比重的不断增大、证券市场的迅速发展为并购市场提供了足够的资金支持,也为并购方式、融资方式的创新形成较好环境。[3]5、资本市场新规则的实施为并购提供了法律保障而以市场化为导向的包括并购在内的资本市场一系列运行规则的变革、新的《证券法》、《公司法》、《上市公司收购管理办法》、《企业会计准则》、《关于外国投资者并购境内企业的规定》、《国有股东转让所持上市公司股份管理暂行办法》等法律法规的施行为并购提供了更充足的法律保障。这一系列新规则的实施为收购方式的创新从制度上打开了广阔的发展空间。三、全流通时代上市公司并购的发展趋势我国的并购市场过去存在着一些特有现象。股权分置使很多并购并不是完全的市场行为,法律法规不完善,信息披露不充分,很多案例中都有政府主导的影子,行政色彩重,行为短期化,利益部门化,甚至成为一些地方政府的政绩工程,出现国退民进。主要收购对象是处于非流通状态的国有股和法人股,同股不同权不同价,绝大多数并购采取协议收购的方式,操作过程不透明。在定价发面,缺乏统一的上市公司股票价值评估体系,不能7真实反映上市公司价值。并购的支付方式也比较单一,主要依靠现金支付,巨额的现金要求给收购方造成了很大的资金压力。财务性并购经常发生,大股东往往更关心再融资资格,很少进行业务、资产、管理的真正整合,并购后的公司也缺乏持续经营能力,往往导致失败,有些甚至是为了获取稀缺的“壳资源”、取得控制权后实现再融资从而达到“圈钱”目的的虚假并购,也使一些缺乏市场诚信、没有真正实力的民营企业在取得控制权后将上市公司当作自己的提款机,违反规定占用资金或提供担保,利用关联交易等方式来输出利益,如当时的科龙系、德隆系等。上述因素导致了我国上市公司并购绩效差、市场化程度低,难以通过并购做大做优做强,损害了中小投资者利益,也不利于资本市场发展,影响资源优化配置。在新的市场环境下,我国并购市场已出现一些新的发展趋势。1、并购主体多元化原《公司法》规定公司对外投资不得超过公司净资产的75%，因此，只有比被收购股权价值大1倍以上的公司才能出面进行收购，这大大地限制了收购人的范围。全流通后所有股票都成为流通股，法人、个人一样可以购买，这样，个人也就完全可以成为平等的收购人了。8在新的市场环境下，随着原非流通股的解禁，所有股票都将成为流通股，同时，新《公司法》降低了注册资本要求，取消了公司对外投资不得超过公司净资产的50%的限制，允许个人设立公司，这些条件使小公司收购大公司成为可能，消除了个人公司进入并购市场的法律障碍，为杠杆收购、管理层收购等并购方式的发展创造了条件。央企、地方国企、民营、外资、个人等更多的主体将参与到上市公司的并购中，“一致行动人”、QFII、私人股权投资基金等都有可能成为并购主体。绝大部分上市公司是我国企业的优势资源，在新的市场环境下，其投资价值将越发凸显，很多拥有优质资产、内在价值高、经营良好、财务稳健、收益性较好、能为股东带来长期回报的上市公司将受到更多外国投资者的偏好,特别是一些在技术、市场、资源、政策等方面拥有垄断优势的目标上市公司股权更为外资青睐,可以使外资绕开行业进入壁垒,分享我国垄断资源和垄断行业的收益,外资并购我国上市公司将更多也更加市场化。可见，未来将有更多的主体参与到上市公司收购中来。2、并购方式和资金来源多样化原《证券法》不允许定向增发，上市公司收购只能在存量股份中进行，不能通过发行增量股份来完成。[4]这种限制使得很多9在经济上可行的上市公司收购项目在实践中因法规限制而难以操作，特别是极大地限制了绩差公司的并购重组，不利于我国上市公司并购市场的进一步发展。而新《证券法》对上市公司非公开发行新股持全面肯定的态度，上市公司发行新股既可实行公开发行，也可实行非公开发行，该规定为以上定向增发方式收购上市公司打开了法律通道，这将为上市公司收购提供新的技术形式。新《证券法》同时规定，投资者可以采取要约收购、协议收购及其他合法方式收购上市公司。因此，在后股权分置时代，一般意义上的协议收购将不复存在，要约收购则从强制性要约转向主动性要约，定向增发将成为将来一段时期重要的上市公司收购方式。并购方式的多元化，对国民经济结构性的重大战略调整，以及发挥证券市场促进资源流动和优化配置的基础性功能和适应股权分置改革后全流通的新局面都将起到积极的作用。从证券市场发展的实际情况来看，必须加大改革力度，为上市公司并购重组提供多种市场化的支付手段和创新方式。新的环境将为并购提供重要的支付手段,市场将不断尝试并购创新。新《证券法》允许上市公司采用非公开发行方式发行新股，则为通过定向增发实行增量收购提供了法律支持，使得增量收购成为现实。可以预见,通过自有资金