风险投资的运行机制

第五讲风险投资的运行机制风险投资的运行机制创业资本筹资创业投资机构投入创业企业退出创业企业养老金、保险基金、捐赠基金、银行、政府、企业、家庭、个人公司制、有限合伙制、基金制项目筛选、专业评估、是否投资、投资后管理上市、并购、回购、清算第一节风险投资资本的募集机制风险资本的筹措是风险投资的首要步骤，也决定着风险投资的结构、规模及发展的方向。当风险资本募集成功后，还必须对风险资本进行有效的管理，以使其在风险性极高的风险资本市场产生良好的投资收益。风险资本三要素：风险资本是货币、人力和信用三要素复合而形成的特殊资本，货币作为载体，人力和信用形成虚拟资本，进一步促进货币资本向创业领域积聚和集中。5.1.1、风险资本募集的方式1、私募设立私募设立即由风险投资公司发起，吸收金融保险机构的资金组成通常的办法是：风险投资公司作为发起人出资1％，成为基金的“管理合伙人”或“普通合伙人”；其他机构则出资99％，成为“有限合伙人”。普通合伙人的基本特征是：第一，以其人才全权负责基金的使用、经营和管理；第二，普通合伙人每年从基金中提取相当于基金投资总额一定比例的管理费；第三，基金的收益分配是普通合伙人可以获得经营收益的20％左右，其余的出资人获得80％左右。2、公募设立公募设立即基金直接向社会公众发行而且可以上市。这类基金一般为封闭式的，可自由转让。通常的办法有以下几种：第一，发行股票风险基金在进行风险投资时，可以通过增发股票的方式向社会公众为风险投资项目筹集资金。投资公司通过发行投资基金股票获得风险资金，而购买股票的个人或其他公司则因购买股票而获得基金所属投资公司的部分所有权，并期待将来由此获得高额的回报。第二，向产品用户集资。有些项目可采取向产品用户集资的办法筹集风险投资项目资金。这通常发生在两种类型的情况下：一是集资的风险企业或新项目的产品是极端供不应求的，即没有相同或类似的替代品；二是产品的某些用户需要长期稳定的供货保证。第三，发行债券。发行债券是筹集资金的一种手段。债券是一种债权凭证，筹资者通过发行机构出售债券获得资金，用于风险投资项目，并承担到期向持券人还本付息的义务。5.1.2、风险资本的来源风险资本的来源相当广泛，包括政府财政、养老基金、捐赠基金、银行及保险公司等金融机构、企业、个人及国外资本。但各国在不同的发展阶段，根据其特定的资本市场结构，各自的风险资本来源又有所偏重。如美国初期以个人和政府资金为主，而80年代以后则以养老基金等机构资金为主。而日本目前的风险资本来源主要是金融机构和大财团。1、美国风险资本来源的构成经过20世纪80年代末和90年代初的调整，在网络经济的带动下，最近几年美国风险投资也出现了迅速增长的态势。根据EVCA的统计，1999年，美国的风险投资基金达到356亿美元，是1998年(142亿美元)的2.5倍。其中，养老基金占到60％。2、英国风险资本来源的构成英国风险投资的来源主要包括养老基金41.9％、商业银行15.1％、公司14.5％、企业9.6％、个人5.6％、政府4.3％、其他9％(1994—1996年的统计·数据)，从上述数据中我们可以看出，英国的风险资本也是由机构基金为主，而且在养老基金的投资上没有什么限制。3、德国的风险资本来源的构成与美国和英国的情况不同，德国的风险投资的资金来源中，银行和保险公司占了较大的比重，是风险投资基金的最大资金提供者，1994年，二者分别占了55％和12％。这是因为德国企业和政府的养老基金契约大多都是短期的，因此其养老基4、日本的风险资本来源的构成日本风险投资基金主要来源于金融机构和大公司。1998年，金融机构占风险投资基金的比例为36％，大公司占37％，日本的法规规定，禁止共同基金投资于风险投资基金，另外日本个人对风险投资业的出资比例也比较少。在日本和德国这两个国家，银行等金融中介机构在资本市场上的作用非常大，而股票市场的作用相对较弱。因此，日本和德国与美国在风险投资的资金来源上有很大不同。5、我国台湾省的风险资本来源构成2000年，台湾高新技术风险投资的金额为新台币308亿元，经核准设立的从事高新技术风险投资的创业投资公司一共有184家，实际营运的创业投资公司169家。风险投资的资金来源的主体是个人和企业，一般采取私募形式。政府当局通过赋予创业投资股东在税收上以投资抵减优惠，在其持股满2年后，可按所投资金额的20％抵减其个人或法人的所得税，鼓励个人和企业积极向创业投资公司投资。6、我国风险资本来源构成目前我国内地的风险资本主要来源于三个方面：一是政府的财政资金；二是企业；三是国外的风险基金。以广州地区为例，目前有6家规模较大的专业性风险投资公司，资产总额近20亿元，其中4家为政府出资的风险投资公司。另外有近20家机构从事风险投资业务，民间和境外风险资本比较活跃。5.1.3影响风险投资资本供给的主要因素制度因素和现实因素（一）制度因素1、税收政策2、政府基金的出资方式3、风险投资的资本准入条件4、风险投资机构的组织形式5、相关法律体系的完备性（1）知识产权（2）企业制度（3）支持中小企业发展（4）鼓励高科技领域投资的法律、法规（5）风险投资机构（二）资本市场的变动和影响因素1、风险投资资本需求的变动2、养老金和其他各种基金的业绩3、首次公开发行市场5.1.4、风险投资基金的概念风险投资基金是指从一方或多方投资者手中募集资金，由专业人员经营管理，进行风险投资，并向投资者分发投资本利的经济实体。风险投资基金的主体主要有投资者、发起人和管理人。与风险投资基金相关的其他主体有风险企业、政府和立法监管机构和行业组织等。1、投资者投资者不参与基金的经营运作，有义务按约定时间与数量向基金投入所承诺的资本，并承担投资损失或享受投资收益。2、基金管理人风险投资基金的管理人直接经营管理基金，管理内容主要包括寻求投资项目、制定投资方案、实施投资、监督和辅助投资，以及最终收回投资等，并向投资者分发投资本利。基金管理人员可以是基金自身的雇员，或者是向基金提供服务的管理公司的雇员，并且后一种情况越来越普遍。基金管理人每年从基金中提取一定量的资金作为管理运作的开支及薪酬，数额一般为基金初始募集额的2％-2.5％，此外，基金的发起人、管理队伍或管理公司可以得到多至20％—30％的基金利润分成，但分成一般在投资者收回全部所投资本，甚至再取得一定比例的投资利润后才开始。5.1.5风险资本引导基金风险资本引导基金旨在建立促进创业风险资本形成的引导机制。风险资本引导基金通常就是政府主导的用于支持风险资本基金建立的引导基金。风险资本引导基金的货币资本供给来源有三：第一，政府科技资金，来自于财政，分散于政府各个部门；第二，国有资本及国有资产变现的资金，来自于国有资产经营公司和大型企业集团，受制于政府；第三，社会资金，来自于不同所有制的资本实力雄厚的企业。1、风险资本引导基金的结构国有资本投资进入风险投资引导基金，总体上不宜以独家全资方式建立，应该由国家开发投资公司等多个国有资本出资人出资，建立多元化的持股。建立相互制约的董事会决策制度。2、风险资本引导基金的运营（1）投资方向（2）投资阶段3、风险资本引导基金的管理引入第三重委托代理关系，将人力资本和信用资本组合的重任交给专业的风险资本子基金，既隔断了带有行政色彩的控股干预，又引入人力资本机制，可以有效弥补国有资本人力资本成分缺乏的先天缺陷。4、风险资本引导基金的决策机制董事会和专家委员会董事会：1/3为出自方，2/3为专家，董事会中政府的代表具有一票否决权。专家委员会主要职能就是对引导基金的风险评估与投资决策。主要由行业、金融、投资、法律、财务以及科研等专家组成，按照产业类别组成各工作小组，各小组按照专业对口的原则来审查引导基金的投资项目。第二节风险投资的对象风险投资主要投资于高新技术产业，其投资对象可以是一个创意、一项产品/服务开发方案或一项技术，但多数情况下是一个企业，一般可统称为风险项目或风险企业，风险项目或风险企业的发明人或所有人通常被称为创业者、创业家或风险企业家。一项高新技术和科技创新产业化的实现，通常划分为四个阶段：技术酝酿与发明阶段、技术创新阶段、技术扩散阶段和工业化大生产阶段。在每一阶段的完成和向后一阶段的过渡，都需要资金的配合，而每个阶段所需资金的性质和规模都是不同的。风险投资公司在实施风险投资时，会分别对应着产品成长的四个过程，与此相适应，风险投资对象可以划分为四种类型：种子期项目、导入期项目、成长期项目和成熟期项目。一般将种子期和导入期投资称为早期投资，将成长期和成熟期投资称为晚期投资，传统的风险投资主要集中在早期阶段，但情况在近些年有了很大的变化，早期投资现在只占风险投资业的一小部分。应当指出，在进行实际投资操作中，这四个阶段的项目之间并无特别明显的界限。5.2.1、种子期项目种子期项目是指处于技术的酝酿与发明阶段的项目。在种子阶段，发明者或企业创业者持有颇具发展潜力的高新技术，一般已试制出样品，但此时仍需投入一定的资金进行研究与开发，以验证其创意的可行性。这一阶段的投资被称作种子资本。一般情况下，风险投资公司对种子期项目的投资都比较谨慎，其主要原因是这类项目面临的风险最大，离收获季节的时间也比较长。种于期项目通常面临三大风险：一是高新技术的技术风险，二是高新技术产品的市场风险，三是高新技术企业的管理风险。构成这些风险的不确定性因素多，而且难以预测。5.2.2、导人期项目导入期项目是指处于技术创新和产品试销阶段的项目，该类项目是经典风险投资运作的主要对象。在这个阶段的项目，通常已设立了一个企业，但很不完善。一般只有一份粗略的业务计划、一个处于初级阶段的产品、一个不完整的管理队伍，基本没有收入。这一阶段一般在一年左右，至该阶段结束，应有完善的业务计划和管理队伍。这一时期的投资称为导入资本。这类项目要求的经费投入明显高于种子期项目。这一阶段主要面临的还是技术风险、市场风险和管理风险，但由于对管理的要求不是很高，管理风险相对较小或者说还不容易显现出来，而此时技术风险和市场风险会逐渐显现出来并发挥作用。因此，在这个阶段上风险投资公司要求的回报率也是很高的，也就是说创业者所要付出的代价也是较大的。对于风险投资公司来说，在此阶段投资最大问题是出现无法克服的技术风险或超过接受的程度市场风险。在这时，要求风险投资公司要做出果断决策，一种选择是追加投资以克服风险使项目渡过难关，一种选择是立即退出投资。5.2.3、成长期项目成长期项目是指处于技术发展和生产扩大阶段的项目。这一阶段风险企业已开始出售产品和服务，但支出仍大于收入，企业的生产、销售、服务已具备成功的把握，此时，企业可能希望组建自己的销售队伍、扩大生产线、增强研究开发的后劲，进一步开拓市场或拓展其生产能力和服务能力，最后使风险企业达到基本规模。这一阶段的投资称做成长资本或叫扩展资本。在这一阶段中，项目运行的资本需求相对前两阶段的项目又有增加。处于这一阶段的风险企业一两年以后便可迅速成长壮大走向成熟，有可能接近于公开上市的水平，很快能够退出。因此这类项目对风险投资公司有一定吸引力，筹资会相对容易一些。在这一阶段项目所面对的风险已主要不是技术风险，因为技术风险在前两个阶段应当已基本解决，但投资过程的市场风险和管理风险加大。市场开始显现，各种竞争者开始进入这一领域进行生产仿效，会夺走刚刚开发出的一部分市场。由于风险企业领导多是技术背景出身，对市场营销不甚熟悉，因此容易在技术先进和市场需要之间取舍不当。同时由于风险企业规模随着创新实现和高新技术转化迅速扩大，会对企业原有组织结构提出挑战，并相应要求企业管理的创新和体制的创新，以减少市场风险和管理风险。为此，风险投资公司会积极评估风险，并派员参加企业董事会、参与重大事件的决策、提供管理咨询、选聘更换管理人员等，并以这些手段排除、分散风险。5.2.4、成熟期项目成熟期项目，是处于技术成熟和产品进入大工业生产阶段的项目，这一阶段的投资