中金公司--钨金属主题报告-资源整合与深加工提升钨企业价值

本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由(1)中国国际金融香港证券有限公司于香港提供,及(2)中国国际金融（新加坡）有限公司提供于符合FinancialAdvisersRegulationsandtheSecuritiesandFuturesActandRegulations定义下的accreditedinvestorsand/orinstitutionalinvestors。发布本报告于此类投资者,有关财务顾问将不需要根据新加坡之FinancialAdvisersAct第36条就任何利益及/或其代表就任何证券利益进行披露。有关本报告之任何查询,新加坡的收件人可向中金新加坡公司提出。本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。首次关注研究报告蔡宏宇CFA,CAIA分析员，SAC执业证书编号：[e-mail]张富盛联系人[e-mail]投资提示：随着五矿集团对我国两大集中产地江西和湖南钨资源的整合以及中国铝业的介入，钨行业的集中度明显提高，盲目竞争的局面将得到改善，有效的供给控制将助推钨价上行而利好钨资源类企业；产业升级和机械化则打开了钨高端产品的需求空间，未来5年内钨资源企业将迎来持续成长的机会。厦门钨业（审慎推荐）和章源钨业（中性）作为拥有钨产业链一体化的少数几家公司，将受益于行业趋好而迎来快速增长的机会，建议积极关注。理由：钨是极其稀缺和不可替代的战略性资源。广泛应用于军工、航天航空、机械加工、冶金、石油钻井、矿山工具、电子通讯和建筑等领域，是国民经济和现代国防领域不可替代的战略性金属。全球钨探明总储量仅为289.8万吨，可供开采年限已不足40年。我国钨资源探明储量约为180万吨，占到全球探明储量的62.1%，位居世界第一位。行业集中度提高有望控制钨资源供给，推动钨价上行。随着五矿集团对我国两大集中产地江西和湖南钨资源的整合以及中国铝业的介入，钨行业的集中度明显提高，从而有望使得国家对钨矿开采总量的控制及对战略资源开发秩序的专项整治等政策得到落实，有效控制行业内盲目竞争的局面，减少钨资源的供给，推动钨价上行。钨产品进出口结构和消费结构显示钨高端产品需求空间广阔。我国每年消费约160亿元的刀具，其中硬质合金刀具为88亿，消费的硬质合金刀具中又有一半需要从国外进口，预计未来5年，随着我国钨产业深加工技术的提升，国产硬质合金刀具有望替代进口，从而打开钨消费的需求空间。从消费结构上看，我国用于硬质合金的钨产品只占到所有钨消费的45%，而发达国家这个比例为72%，也说明了硬质合金有较大的消费增长空间。产业升级和机械化是钨产品发展的长期驱动力。钨的下游产品切削刀具和矿用工具广泛应用于机械行业的数控机床和挖掘机中。随着劳动力成本上升，劳动力密集型行业有望通过机械替代人工，逐步实现产业升级和机械化。根据机床行业的市场分析报告，未来五年我国数控机床的平均增速将保持在30%以上，又根据中金机械组对挖掘机进口替代市场的看好，挖掘机市场有望保持过去6年29%的复合增长率，因此我们判断未来五年硬质合金的需求增长率也将达到30%以上。重点覆盖公司：厦门钨业（600549.CH，审慎推荐）：公司拥有完整的钨产业链，从2002年上市以来不断加大对下游高附加值硬质合金产品的研发投入，硬质合金产品的质量在国内领先，并接近世界先进水平，公司将从我国钨产品高端消费需求的不断扩张中获得明显的竞争优势。另外，公司是电动汽车电池制造商比亚迪和松下的原材料供应商，新能源材料将为公司带来成长催化剂；房地产业务在2011-2012年则为公司的业绩提供了保障。预计2010-2012年公司EPS为0.45/0.74/0.90元，对应PE为40/25/20倍，首次关注给予“审慎推荐”评级。章源钨业（002378.CH，中性）：相比厦门钨业，公司资源自给率更高，随着钨行业集中度的进一步提高，公司有望从供给控制推动的钨价上行中更多地受益。公司拥有完整的产业链，募投项目将使公司生产的高性能，高精度硬质合金涂层刀片技术接近国际先进水平，提高公司中长期的核心竞争力。公司2010-2012年的市盈率为57/44/36倍，考虑到公司高附加值的硬质合金业务发展尚未完全成熟以及目前较高的估值，首次关注给予“中性”评级。风险：钨价随经济放缓大幅下跌；公司下游研发项目进度慢于预期。2010年7月19日金属及采掘研究部资源整合与深加工提升钨企业价值钨金属主题报告金属及采掘：2010年7月20日本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由(1)中国国际金融香港证券有限公司于香港提供,及(2)中国国际金融（新加坡）有限公司提供于符合FinancialAdvisersRegulationsandtheSecuritiesandFuturesActandRegulations定义下的accreditedinvestorsand/orinstitutionalinvestors。发布本报告于此类投资者,有关财务顾问将不需要根据新加坡之FinancialAdvisersAct第36条就任何利益及/或其代表就任何证券利益进行披露。有关本报告之任何查询,新加坡的收件人可向中金新加坡公司提出。本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。2目录钨是极其稀缺和不可替代的战略性资源...............................................................................................3钨是国民经济和现代国防领域不可替代的战略性资源..........................................................................3行业集中度提升利好钨资源类企业......................................................................................................4过去国家控制总产量和出口配额的政策没有达到效果的主要原因在于钨行业的集中度不高.....................4盲目竞争有望得到遏制，供给减少推动钨价上行................................................................................4高端技术提升，未来五年逐步替代进口...............................................................................................6出口结构和消费结构决定了我国钨产品必须向高端市场发展................................................................6产业升级和机械化将提升钨产品高端市场需求...................................................................................7技术提升有望在未来五年内逐步替代进口..........................................................................................9厦门钨业（600549.CH）:审慎推荐.................................................................................................10章源钨业（002378.CH）:中性.......................................................................................................15图表目录图表1：钨的应用领域..................................................................................................................................3图表2：全球（左图）及中国主要省区（右图）已探明钨储量分布....................................................................3图表3：我国钨精矿计划控制总量与实际产量比较..........................................................................................4图表4：我国钨出口配额和实际出口总量的比较..............................................................................................4图表5：国内钨精矿价格走势........................................................................................................................5图表6：国内APT价格走势..........................................................................................................................5图表7：我国主要钨资源类公司资源比较.......................................................................................................5图表8：发达国家钨产品消费（左图）和我国钨产品消费（右图）比较.............................................................6图表9：中国钨产品出口结构........................................................................................................................6图表10：2004-2009年我国钨供需平衡表......................................................................................................7图表11：我国硬质合金主要用途占比............................................................................................................7图表12：2000年-2009年我国