英美两国收益率曲线与估值考察报告

英美两国英美两国英美两国英美两国收益率曲线收益率曲线收益率曲线收益率曲线与与与与公允价值公允价值公允价值公允价值考察报告考察报告考察报告考察报告英美债券收益率曲线考察团英美债券收益率曲线考察团英美债券收益率曲线考察团英美债券收益率曲线考察团二二二二00000000七年十月十一七年十月十一七年十月十一七年十月十一日日日日英美两国收益率曲线与估值考察报告第1页共28页目目目目录录录录摘摘摘摘要要要要................................................................................................................................................................................2222第一部分第一部分第一部分第一部分：：：：收益率曲线应用与编制情况收益率曲线应用与编制情况收益率曲线应用与编制情况收益率曲线应用与编制情况................................................................................5555第一节：债券收益率曲线的应用情况...............................................5第二节：收益率曲线编制方法比较...................................................7第二部分第二部分第二部分第二部分：：：：““““公允价值公允价值公允价值公允价值””””应用与第三方估值业务发展概况应用与第三方估值业务发展概况应用与第三方估值业务发展概况应用与第三方估值业务发展概况........................8888第一节：“公允价值”的应用情况.....................................................8第二节：第三方估值业务的发展现状.............................................10第三部分第三部分第三部分第三部分：：：：收益率曲线构建的市场环境收益率曲线构建的市场环境收益率曲线构建的市场环境收益率曲线构建的市场环境............................................................................12121212一、国债一级市场体系.................................12二、二级市场做市商体系................................16三、价格信息披露机制.................................17第四部分第四部分第四部分第四部分：：：：透过国际视野看中债收益率曲线透过国际视野看中债收益率曲线透过国际视野看中债收益率曲线透过国际视野看中债收益率曲线................................................................18181818第五部分第五部分第五部分第五部分：：：：借鉴国际经验借鉴国际经验借鉴国际经验借鉴国际经验，，，，完善我国收益率曲线构建的市场基础完善我国收益率曲线构建的市场基础完善我国收益率曲线构建的市场基础完善我国收益率曲线构建的市场基础....................................................................................................................................................................................................................20202020附录1：考察团成员名单..................................266附录2：各模型特点比较...................................27附录3：各国中央银行所使用的收益率曲线模型...............28英美两国收益率曲线与估值考察报告第2页共28页摘摘摘摘要要要要随着我国金融体系的逐步完善和金融创新制度的不断推进，债券收益率曲线和公允价值在金融产品定价和风险管理方面的应用也日趋重要。今年以来，我国金融市场两大主管部门――银监会和证监会，相继在商业银行风险计量参考工具和证券基金净值计算参考方面引进了第三方机构即中央国债登记结算公司的中债收益率曲线和估值，作为揭示市场真实情况的重要参考，可以说进一步完善了我国金融领域的风险防范体系，提高了金融监管的科学性和准确性。我国金融市场正在经历巨大地改革和创新，如何进一步加快推进利率市场化改革，构建我国完善的资本市场体系，都与我国基准收益率曲线的构建与完善密切相关。为此，2007年8月份，中央国债公司作为中债收益率曲线的编制机构，与我国金融市场四大监管部门（“一行、一部、三会”）共同走访了英美两国主要的监管部门以及收益率曲线的编制机构和应用机构，交流学习了国外在收益率曲线和公允价值方面的成熟经验。英美两国收益率曲线的应用十分普遍，主要应用在宏观和微观两个层面。宏观层面，中央银行根据收益率曲线预测宏观经济走势，指导公开市场操作和货币政策调控，财政部门也利用收益率曲线来控制国债发行成本，科学化债务管理。微观层面，收益率曲线还是投资机构捕捉投资机会、风险管理和绩效考核等不可英美两国收益率曲线与估值考察报告第3页共28页或缺的工具。“公允价值”的概念越来越引起有关市场主管部门的重视，并被广泛地应用在实际的市场风险监控中。目前，美国证监会在“公允价值”的计算方法和模型选择上已制定了相应的指导标准，但却没有明确规定如何选择真实、独立、客观的第三方估值。“次级贷款”事件爆发以后，美国证监会也开始重新审视在“公允价值”方面的规定是否妥当。与英美两国各机构所使用的收益率曲线相比，中债收益率曲线在编制方法和模型选择上已达到国际先进水平，也充分结合了我国债券市场的基本情况。但是，在收益率曲线构建的基础设施方面，与英美两国相比仍存在一定的差距。完善我国国债一级市场的发行体制、二级市场的做市商体系以及配套的信息披露机制仍需要有关主管部门予以高度关注和大力支持。英美两国收益率曲线与估值考察报告第4页共28页2007年8月16日至8月26日，由中央国债公司组建的收益率曲线考察团前往英美两国，就国际收益率曲线及公允价值的应用方面进行了为期十天的访问考察。访问期间，考察团（考察团名单详见附录1）密集拜访了当地的政府主管部门，包括纽约联邦储备银行、美国证监会、美国财政部债务管理局、英格兰银行、英国财政部债务管理局，业务同行，包括路透公司（Reuters）、彭博(Bloomberg)，以及国际知名的投资银行，包括雷曼兄弟（LehmanBrothers）和汇丰银行(HSBC)。通过此次访问，我们不但与相关各机构进行了广泛的接触，而且建立了长期的联系机制，为以后进一步合作打下了良好的基础。此次访问为了能够保证考察的效率和质量，考察团各位同志围绕当前我国在收益率曲线构建及应用方面所面临的难点和细节等问题共同精心准备了一系列命题，并事先提交给了出访机构，使此次出访更加具有针对性。通过本次出访，确实在一些方面取得了积极有效的成果，一方面听取了当地中央银行、财政部、证监会以及一些市场参与机构的相关介绍，互相交流了各国在收益率曲线和公允价值构建的市场基础设施、模型编制方法和实际应用等情况，另一方面向各方展示了SHIBOR和中债收益率曲线，进一步宣传了我国主管部门在构建货币市场利率曲线和债券收益率曲线以及公允价值推广方面的所作出的努力尝试和大胆创新。根据我们此行访问所获取的会谈、录音及书面资料，现将考察成果整理如下：英美两国收益率曲线与估值考察报告第5页共28页第一部分第一部分第一部分第一部分：：：：收益率曲线应用与编制情况收益率曲线应用与编制情况收益率曲线应用与编制情况收益率曲线应用与编制情况第一节第一节第一节第一节：：：：债券债券债券债券收收收收益率曲线的益率曲线的益率曲线的益率曲线的应用情况应用情况应用情况应用情况在英、美两个较为发达的金融市场上，国债收益率曲线的编制和应用非常广泛，政府部门、市场投资人都在使用收益率曲线并将其应用于不同的领域。大致来看，收益率曲线的应用主要有以下三个方面：（（（（一一一一））））支持支持支持支持宏观部门进行经济预测宏观部门进行经济预测宏观部门进行经济预测宏观部门进行经济预测，，，，辅助辅助辅助辅助货币当局制定和执行货币当局制定和执行货币当局制定和执行货币当局制定和执行货币政策货币政策货币政策货币政策以以以以及及及及财政部进行财政部进行财政部进行财政部进行国债管理国债管理国债管理国债管理。。。。收益率曲线是反映远期利率最有效的途径，收益率曲线的水平和斜率蕴含了通货膨胀预期的信息。通过收益率曲线的走势可以看出投资人对未来经济形势的判断以及投资人的风险承受能力，并能够发现可能存在的市场扭曲现象，因此收益率曲线已成为政府监管部门主要使用的分析工具之一。在美国，纽联储主要将国债收益率曲线用于两个方面，一是公开市场操作，二是分析宏观经济和市场运行状况，了解投资人风险偏好。而美国财政部所使用的收益率曲线则主要用于估算发行融资成本和参考确定地方贷款利率。同样在英国，英格兰银行作为中央银行，其下属的货币工具和市场部每日也在网站上发布该机构的收益率曲线。它的品种主要有两大类，一类是基于国债的收益率曲线，包括名义收益率曲线、实际收益率曲线和通货膨胀率期限结构；另一类则是基于银行间拆借利率英美两国收益率曲线与估值考察报告第6页共28页（LIBOR）及与LIBOR相关的其他工具的收益率曲线，例如短期货币期货、远期利率协议和基于LIBOR的利率掉期等。由于在英国，指数型通胀保值债券（TIPS）的发行量比较大，而TIPS的利率是高于通货膨胀的“真实”利率，所以可以通过普通国债和通胀指数国债的期限结构来估计获得关于通货膨胀预期的变化利率，即从普通国债中得到名义利率，从通涨指数国债中得到实际利率。由此，中央银行在预测通货膨胀利率和公开市场操作方面，主要使用的是国债收益率曲线；而在基准利率确定方面则主要参考的是利率互换（Swap）收益率曲线。英国债务管理局所编制的国债收益率曲线同样应用在经济走势预期、制定发债计划和国库现金管理等方面。（（（（二二二二））））评估评估评估评估债券价值债券价值债券价值债券价值，，，，发现投资机会发现投资机会发现投资机会发现投资机会。。。。在有着上百年历史的美国固定收益产品市场上，交易较为活跃。投资机构开展债券交易，一个重要的参考基准就是他们所编制的收益率曲线，如雷曼兄弟和汇丰银行，交易前台都有一条参考的收益率曲线。通过收益率曲线可以计算出每只债券的理论价格，并与实际的市场价格进行比较。如果某只债券的报价点在收益率曲线上方，也就是说其实际收益率大于理论收益率，那么这只债券的市场价格存在被低估的可能，可以择机购买；反之，如果某债券的成交点在收益率曲线下方，那么该债券的市场价格可能被高估，可以择机卖出。因此，使用收益率曲线可以精准地度量收益率曲线之外的交易点，发现投资机遇，指导日常交易。（（（（三三三三））））满足满足满足满足中中中中后后后后台台台台控制信用风险控制信用风险控制信用风险控制信用风险和内部审计部门对公允价值的和内部审计部门对公允价值的和内部审计部门对公允价值的和内部审计部门对公允价值的英美两国收益率曲线与估值考察报告第7页共28页要求要求要求要求。。。。按照英美会计和审计方面的要求，企业的管理和外部审计部门为了能够在资产平衡表中准确无误地反映所持有债券的公允价值，要求内部风险控制部门的估值能够保持相对独立和客