房地产行业2019下半年展望与投资策略把握不确定性中的相对确定性20190617中金公司24

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明证券研究报告2019年6月17日房地产2019下半年展望与投资策略：把握不确定性中的相对确定性观点聚焦投资建议依据中金宏观组判断，中国经济下半年仍将面临较大不确定性，而房地产板块却在销售、价格、政策、资金、盈利等诸多方面呈现出相对确定性的特征。建议投资者于不确定性中把握确定性，重视地产股配置价值。3-6个月优选货量充裕的快周转标的，搏估值和增长弹性，A股首推中南、华发，同时建议关注新城（未覆盖）、阳光城（未覆盖）；H股首推融创、奥园、旭辉、美的置业。三四线市场下行风险有望于年中见底，建议投资者提前布局三四线龙头，参与估值修复的交易型机会，首推碧桂园。中长期维度，我们持续看好—A股保利、华夏幸福、万科；H股龙湖、融创、金茂、华润、中海。低风险偏好的投资者可关注兼具成长与防御的物业管理板块（推荐中海物业、碧桂园服务），及在行业改革、城市更新和多元经营等方面可能出现的主题性投资机会（标的详见正文）。理由基本面：销售量、价平稳，投资和开工降速不失速。当前行业周期性特征正逐渐减弱，整体波动幅度收窄，城市间分化和轮动特征凸显。我们判断下半年全国销售量、价表现将延续平稳态势，投资和开工增速下行但幅度好于预期。上调全年商品房销售面积和销售金额同比数字预测至-1%和3%，上调房地产开发投资额和房屋新开工面积预测至8%和5%。政策面：温和窗口延续，因城施策、因时调整。当前地产行业政策在尊重市场一般规律的基础上，更多体现为因城施策、因时施策的差异化调整，并依循从地价到房价的预期管理。我们认为下半年政策大概率将延续当前相对温和的窗口，若宏观大环境出现中金宏观组预测中的悲观情形，则地产政策或有放松机会。资金面：整体有所收紧，风险主要集中于中小房企。我们认为中小银行去杠杆、房企信托融资收紧等政策对下半年行业整体资金环境将带来一定负面冲击，但主要影响对中小银行资金和信托资金使用较多的中小规模房企。融资头寸充裕、财务安全性高的龙头房企有望迎来市占率提升契机，行业集中度有望加速提升。公司面：龙头公司销售、盈利增长确定性高，利润率下行空间有限。龙头房企将持续受益于由财务资源集中度提升驱动的土地资源和销售集中度提升。我们预计覆盖标的今年可售货值增速超25%（销售增速约15%）；已售未结储备普遍可覆盖未来1年至1.5年结算收入；销售毛利率2019年将小幅下降、最早于2020年企稳，带动结算毛利率于2021-22年企稳。保守预计覆盖标的核心盈利2019-20年将同比增长22.3%和21.4%，与当前市场预测基本一致，盈利表现不达预期的风险有限。盈利预测与估值我们维持个股盈利预测，调整部分公司目标价（图表55）。此前来自行业政策和宏观环境的不确定性触发投资者避险情绪，A/H地产股自4月高点累积回调17%/15%，目前分别交易于7.1倍/6.5倍2019年市盈率、5.8倍/5.6倍2020年市盈率，对2019年预测NAV折让42%/36%，分别处于过去三年估值中枢负一倍标准差以下和中枢附近，估值安全边际较高。向前看我们认为地产股具备较好的风险收益，左侧买入的交易型机会再现。风险宏观环境不确定性进一步加大，地产行业政策（特别是融资环境）超预期收紧，土地市场过度竞争带来地价高企。张宇分析员SAC执证编号：S0080512070004SFCCERef：[e-mail]王璞联系人SAC执证编号：[e-mail]王惠菁联系人SAC执证编号：S0080116110020SFCCERef：[e-mail]王翼羽联系人SAC执证编号：[e-mail]相关研究报告•宏观经济|应对贸易摩擦，是否需要调整房地产政策？(2019.05.19)•宏观经济|REITs会助推房价上涨吗？(2019.06.11)•房地产|2019展望：基本面衰退年，政策面修正年，估值面修复年(2018.11.12)资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部6778891001111222018-062018-092018-122019-032019-06相对值(%)沪深300中金房地产中金公司研究部:2019年6月17日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2目录投资概要...............................................................................................................................................................................4宏观不确定性下的房地产行业的相对确定性特征...............................................................................................................6销售相对确定性：周期波动特征减弱，分化和轮动是主旋律...........................................................................................6房价相对确定性：整体平稳，不具备加速上涨基础...........................................................................................................9政策相对确定性：因城施策，取向稳健；新开工、投资增速放缓但不失速.................................................................10资金相对确定性：龙头公司财务安全，现金流风险可控.................................................................................................12利润率相对确定性：土地市场趋稳，开发商拿地重回理性.............................................................................................14盈利相对确定性：销售与利润率前景清晰，盈利释放水到渠成.....................................................................................15投资策略：从追逐β到精选α...........................................................................................................................................17房地产板块：提高安全边际，于个股分化中寻找收益.....................................................................................................17物业管理：波动市场中兼备成长与防御的投资品种.........................................................................................................17其他可能出现的主题性投资机会........................................................................................................................................19图表图表1:预计全年商品房销售面积同比下滑1%........................................................................................................................4图表2:预计全年商品房销售均价同比增长4%........................................................................................................................4图表3:预计全年房地产开发投资额同比增长8%....................................................................................................................5图表4:预计全年房屋新开工面积同比增长5%........................................................................................................................5图表5:全国及分线城市2019年商品房销售面积同比增速拆分及预测................................................................................6图表6:地产行业周期性逐渐减弱，波动幅度明显收窄..........................................................................................................7图表7:近年来不同等级城市间呈现出显著分化和轮动特征..................................................................................................7图表8:今年开年以来全国销售整体平稳，但不同等级城市趋势差异明显...........................................................................7图表9:不同城市群的销售表现也存在明显分化......................................................................................................................7图表10:绝大部分覆盖标的已实现土储跨区域、城市能级分布............................................................................................8图表11:覆盖标的存量土储规模均处于合理至充裕区间........................................................................................................8图表12:2019年预计覆盖标的可售货量同比增速超25%........................................................................................................8图表13:前五月覆盖标的累计完成年度销售目标36%