房地产行业信用风险分析专题报告规模之争仍将继续房企信用进一步分化20190619渤海证券3

行业信用风险分析专题报告请务必阅读正文之后的免责声明渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格1of34固定收益研究证券研究报告固定收益专题报告证券分析师崔健[e-mail]助理分析师夏捷SACNO:[e-mail]核心观点：2018年至今房地产市场概览2018年，依靠土地投资房地产行业投资水平不弱。房屋新开工面积增速提高，企业补库存的意愿较强，2019年开始土地投资下降，建安支出增加，房企开始加快周转。成交方面，新增商品房成交价格小幅上涨，一二线城市交易回暖。资金来源方面，2018年国内贷款持续下降，下半年开始各项资金来源趋稳，首套房贷款利率边际下降，2019年开始资金来源有所回升。监管在“房住不炒”的前提下注重保持市场稳定，因城施策的监管模式逐步成熟，同时针对重点城市群的规划逐步颁布，未来重点城市群将会是引领房地产行业变革的新动能。2018年房企财务数据表现我们选取申万二级行业分类为房地产开发的非城投企业共353家，按评主体信用评级分类选取房企2016至2018年年报财务数据的中位数进行分析。2018年以来行业利润水平整体大幅提升，高评级房企表现出经营、现金流和融资环境方面绝对的优势，AA+评级房企在偿债能力方面表现出色，而低评级中小房企受到外部环境的影响较大，融资渠道单一，抗冲击能力较差。随着行业的集中度将会进一步提升，我们预测不同评级房企的信用情况将会进一步分化。2018年房企经营数据分析我们分别选取龙头房企、大型房企和区域型房企进行分析。从布局上看，龙头房企已经完成全国化的布局，格局较为稳定；大型房企布局以重点城市均为主，竞争较为激烈；区域型房企主要围绕单个城市群进行发展。2018年龙头房企拿地规模明显收缩，而大型房企在二三线的拿地规模不降反增，大型房企的规模之争还在继续；区域房企拿地规模保持稳定。2018年各类房企销售规模均有改善，龙头房企依然保持绝对优势。2018年房地产信用市场分析2018年房地产债券市场评级分化明显，高评级房企一级发行量有明显改善，低评级房企仍不乐观；二级市场也呈分化趋势，AAA房企信用利差稳定维持在地位，AA+和AA信用利差居高不下。2018年房地产行业首现违约主体，分别为国购投资、中弘股份和华业资本，违约均由于转型不利和过度投资导致。在国内贷款紧张的环境下，美元债市场火爆，房企美元债发行达到历史高位；但美元债资金成本较高。房企信用情况定量筛查在我们的专题报告《行业集中度提升，中小房企承压——行业信用风险分析专题报告》定量筛查模型的基础上，我们引入中指院的房企经营数据，从经营和财务两个维度对房企信用情况进行定量筛查。经营数据包括销售增长、土地储备、项目分部、公司属性等方面。建议投资者在定量筛查结果的基础上，根据行业集中度提高以及城市群发展不断成熟的趋势，综合判断房地产开发企业的信用情况。风险提示房地产调控政策进一步收紧，信贷政策进一步收紧，融资环境持续恶化等。规模之争仍将继续，房企信用进一步分化――房地产行业信用风险分析专题报告分析师：崔健CFASACNO：S11505110100162019年6月19日行业信用风险分析专题报告请务必阅读正文之后的免责声明2of34目录1.2018年房地产市场概览....................................................................51.1房地产投资稳定，土地投资位于高位.....................................................51.2销售有所回升，一线市场回暖...........................................................61.3资金环境改善，国内贷款偏紧...........................................................91.4因城施策，城市群初步成型............................................................102.2018年房企财务数据分析.................................................................112.1利润：高评级盈利水平明显提升........................................................122.2现金流：AAA房企依旧强势............................................................122.3杠杆水平：低评级杠杆被动降低........................................................152.4偿债指标：低评级偿债压力较大........................................................163.2018年房企经营数据分析.................................................................173.1大型房企全国布局，区域房企深耕市场..................................................173.2龙头房企拿地缩量，大型房企增加布局..................................................183.3销售回升，二线城市成为主力市场......................................................204.2018年房地产信用债市场分析.............................................................214.1债券融资结构分化，低评级承压........................................................214.2不同评级信用利差分化................................................................224.3房地产债首现违约...................................................................234.4中资房企海外频发债.................................................................245.房企信用情况定量筛查....................................................................255.1指标及样本选择.....................................................................255.2筛查结果分析.......................................................................265.3量化筛查方法的局限性................................................................275.4投资建议...........................................................................286.风险提示...............................................................................29行业信用风险分析专题报告请务必阅读正文之后的免责声明3of34图目录图1:固定资产投资完成额累计同比（%）.....................................................5图2:房地产投资分项累计同比（%）.........................................................5图3:百城土地成交面积当月值（万平方米）..................................................6图4：百城土地成交楼面均价（元/平方米）..................................................6图5：百城土地成交溢价率（%）............................................................6图6：百城土地流拍率（%）................................................................6图7：房屋总体开发情况累计同比（%）......................................................7图8：一二三线城市批准上市套数、面积（套、万平方米）.....................................8图9：一二三线城市可售套数、面积（套、元/平方米）........................................8图10：一二三线城市供销比（倍）（用年度数据）............................................8图11：一二三线城市出清周期（周）........................................................8图12：70城新建商品住宅价格指数：当月同比（%）..........................................8图13：70城新建商品住宅价格指数：当月环比（%）..........................................8图14：商品房销售面积累计同比（%）.......................................................9图15：商品房销售金额累计同比（%）.......................................................9图16：房地产资金来源分项累计同比（%）..................................................10图17：房地产开发贷款余额以及同比（亿元、%）............................................10图18：个人住房贷款余额以及同比（亿元、%）..............................................10图19：首套房平均贷款利率（%）..........................................................10图20：不同评级房企ROE（%）............................................................12图21：不同评级房企销售毛利率（%）......................................................12图22：不同评级房企经营现金流净额（亿元）...............................................13图23：不同评级房企投资现金流净额（亿元）...............