建筑装饰行业他山之石可以攻玉日本建筑业走过60年对中国有何启示20190508广发证券

识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明1/42[Table_Page]行业专题研究|建筑装饰2019年5月8日证券研究报告[Table_Contacter]本报告联系人：尉凯旋[e-mail][Table_Title]建筑装饰行业他山之石可以攻玉——日本建筑业走过60年，对中国有何启示？[Table_Author]分析师：姚遥SAC执证号：S0260517070002SFCCE.no:[e-mail][Table_Summary]日本建筑业发展史：逝去20年，东京奥运会刺激基建复苏日本建筑业自1955年发展至今，从最初0.38万亿日元建筑GDP产出发展到现如今29.72万亿日元，增长了77.7倍，根据日本建筑行业的GDP产出增长速度以及当时的具体事件，将日本建筑业发展史分为6个时间段：①二战后的起步期（1955-1959）；②东京奥运会及大兴土木带动的快速增长期（1960-1975）；③建筑行业通过延伸产业链进入稳步增长期（1976-1986）；④广场协议后成熟稳定期，逐渐泡沫化（1987-1993）；⑤人口拐点，利率提升，基建投资下滑进入寒冬期（1994-2010）；⑥2011年震后重建以及2020年东京奥运的刺激进入复苏期（2011-2016）。从日本建筑业发展的整个趋势上看，建筑业的GDP走势和整个国民总产值的走势基本一致。其中，政府主导土木投资，民间主导建筑投资。而从行业集中度看，日本有四家规模相对较大的建筑公司，这四家建筑公司的市场占有率超过20%，集中度相对较高且呈现提升趋势。近两年日本建筑企业国内订单进入平稳期，海外订单相对低迷，但是随着先进技术的逐渐工业化以及建筑企业积极转型拓展高盈利业务，日本建筑业的营业利润率逐渐提升。日本建筑公司：四大建筑商，以鹿岛、清水为代表日本建筑企业有4家传统建筑商，分别为鹿岛建设、清水建设、大成建设以及大林组。四家企业的总营收占2016年建筑业总产值的22.7%。我们这里选取鹿岛建设和清水建设进行研究，两家公司均在东京证券交易所上市。选取鹿岛建设因为公司积极拓展海外业务，知名度较高，而选取清水建设则是因为公司发展较早、深耕日本本土发展。（1）鹿岛建设（1812.T）：成立于1840年，1949年成立日本第一家技术研究所，目前国内市场占有率约为4.3%。1950年开始了海市场扩张，17年海外收入占总收入的28%，居日本第一。（2）清水建设（1803.T）：创建于1804年，是日本最早吸收西方施工技术的建筑商之一。相比于鹿岛，收入更多来源于日本本土市场。目前公司更专注于建筑结构项目，将更多的精力放在绿色建筑、房屋地震预测系统等项目上。日本建筑业对中国的启示：基建投资虽是国家经济的逆周期调节器，但企业转型升级才是发展之道宏观层面：基建投资是国家经济的逆周期调节器。日本GDP增长与建筑业发展有着极强的联动性，每一次日本经济放缓的时候，政府都会选择增加公共支出、扩大基建投资，带动GDP增速回升。从中国的角度看，从2008年的四万亿，到近期的基建补短板，中国仍然把基建投资作为经济逆周期的调节器，且政策执行力度及效果均超过日本。微观层面：日本建筑业早已面临着工人数量日益减少、工人成本日益增加的问题。但日本建筑企业通过投入使用人工智能和机器人技术，提高了效率降低了营业成本，鹿岛和清水建筑开拓附加值较高的周边业务。而中国的建筑企业业务过于单一，过于依赖国内廉价的劳动力和生产材料。随着国内供给侧改革推进带来原材料价格的上涨、环保意识加强以及人口红利的降低，若不及时进行行业的改革和模式的转变，未来建筑行业的毛利率有可能进一步降低。装配式建筑：我国目前装配式建筑比例不足10%，早在上世纪90年代，日本新建建筑中装配式的比例就已经接近30%。与日本相比，目前我国装配式建筑仍处于发展阶段，部分地区甚至徘徊在起步阶段。近十年来，随着经济的快速发展，劳动力成本的上升，预制构件加工精度与质量、装配式建筑施工技术和管理水平的提高以及国家政策因素的推动，预制装配式建筑重新升温，并呈现快速发展的态势。日本东海道经济圈对比长三角经济带：以上海为中心的都市圈地铁线网密度有待持续加强日本东海道城市圈是亚洲城市群发展程度最高的区域，以东京、名古屋、大阪三个大都市圈为核心。上海都市圈与东京都市圈同样是两个都市带的核心城市，但是就目前看，以上海为核心的长三角经济带向郊区及周边城镇辐射的铁路缺失，东京和上海的地铁密度分别为1490和1004公里/万平方里，长三角其他城市基建水平更加落后，市际及市内轨交发展力度有待持续加强。但两会明确将长三角区域一体化发展上升为国家战略，江苏省政府近期出台《加快推进全省现代综合交通运输体系建设的意见》，力争交通基建投资规模破万亿，长三角地区未来基建空间广阔。风险提示：基建投资增速下滑；长三角一体化推进速度不及预期；装配式建筑相关政策力度不及预期。[Table_Report]相关研究：建筑装饰行业月度分析报告:基建投资持续回升，建筑PMI仍处高景气区间2019-05-07建筑行业18年报及19年一季报分析:营收平稳增长，业绩触底回升，订单持续改善2019-05-05建筑装饰行业:建筑PMI仍处高景气区间，19Q1板块业绩增速触底回升2019-05-05识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明2/42[Table_PageText]行业专题研究|建筑装饰重点公司估值和财务分析表股票简称股票代码货币最新最近评级合理价值EPS(元)PE(x)EV/EBITDA(x)ROE(%)收盘价报告日期（元/股）2019E2020E2019E2020E2019E2020E2019E2020E中设集团603018.SHCNY18.742019/4/30买入24.601.622.0211.609.265.864.5917.3617.85上海建工600170.SHCNY3.802019/3/29买入4.400.360.4110.469.263.252.059.599.77国检集团603060.SHCNY25.052019/4/28买入30.001.061.2823.6419.5418.4614.5016.6216.74全筑股份603030.SHCNY6.722019/4/3买入10.000.630.7910.688.514.273.5215.6616.42金螳螂002081.SZCNY10.292019/4/27买入12.200.911.0311.289.978.537.2415.9414.55东易日盛002713.SZCNY17.032019/4/22买入22.001.161.3614.7412.488.085.7520.1519.12中国交建601800.SHCNY11.432019/4/2买入14.301.301.438.787.988.437.6210.7510.58中国铁建601186.SHCNY10.002019/4/1买入13.501.511.666.616.014.514.5610.7510.58苏交科300284.SZCNY10.602019/4/16买入15.000.951.1511.109.266.715.4015.4415.63中国建筑601668.SHCNY5.762019/4/12买入8.101.011.115.705.183.603.3514.7113.94数据来源：Wind、广发证券发展研究中心备注：表中估值指标按照最新收盘价计算识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明3/42[Table_PageText]行业专题研究|建筑装饰目录索引日本建筑业发展历程：逝去20年，东京奥运会刺激基建复苏...........................................6日本建筑业发展史：逝去20年，东京奥运会刺激基建复苏......................................6建筑业与GDP相关性强，政府主导土木投资，民间主导建筑投资...........................8CR4超20%，建筑业复苏后利润率提升..................................................................10国内订单进入复苏期，海外订单相对低迷................................................................11日本建筑企业：四大建筑商，以鹿岛、清水为代表..........................................................13鹿岛建设（KAJIMACORP.，1812.T）：资质齐全，拓展海外，世界前列............13清水建设（SHIMIZUCORP.，1803.T）：历史悠久，深耕本土，技术领先...........18日本建筑业对中国的启示：基建投资虽是国家经济的逆周期调节器，但企业转型升级才是发展之道...........................................................................................................................22宏观层面：基建投资是国家经济的逆周期调节器.....................................................22微观层面：建筑企业积极转型，开拓市场广阔的海外市场......................................24未来城镇化比重提升依然是方向，城镇化加码或催生基建地产需求........................27日本的装配式建筑与工业化程度远远领先于我国.....................................................27日本东海道经济圈对比长三角经济带：以上海为中心的都市圈地铁线网密度有待持续加强..........................................................................................................................................29长三角一体化上升为国家战略，推进一体化需基建先行..........................................29长三角地区城轨密度仍相对较低，城际铁路网络稀疏..............................................34对标日本东海道都市圈，长三角经济带基建投资力度正逐渐加强...........................37风险提示...........................................................................................................................40识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明4/42[Table_PageText]行业专题研究|建筑装饰图表索引图1：日本建筑业产出增长快，与GDP联动性强（单位：万亿日元）................7图2：日本建筑业GDP增速与日本GDP增速（%）...........................................8图3：建筑业GDP占比（%）..............................................................................8图4：日本建设投资（万亿日元）与增速（%）...............