稳定通证的真与幻之五稳定通证未来立足行业循序渐进20190130通证通研究院14页

研究源于数据研究挖掘机会研究呈现价值1[Table_Summary]稳定通证未来：立足行业，循序渐进——稳定通证的真与幻之五通证通研究院FENBUSHIDIGITAL区块链研究报告专题报告宏观研究2019.01.30通证通xFENBUSHIDIGITAL分析师：宋双杰，CFAEmail:[e-mail]分析师：吴振宇Email:[e-mail]特别顾问沈波Rin更多研究请关注公众号获取通证通研究院FENBUSHIDIGITAL请务必阅读最后特别声明与免责条款导读：区块链技术的进步和行业的发展带来了多元的应用需求，稳定通证也随之诞生。现阶段，稳定通证出现了一些模式，也存在不足。立足于行业发展，各类稳定通证自身将发生改变，循序渐进走向成熟。摘要：稳定通证是一类通过特定机制锚定其价值和价格的数字通证，根据价值支撑划分，当前主要有法币锚、资产锚和内部锚三种模式。稳定通证产生于市场对符合主流价值体系的价值尺度和交易媒介的需求，兴起于2017年的增量市场，作为通证间交易媒介得到了广泛应用。当前，法币锚的USDT占主流地位，受监管的法币锚稳定通证发展迅速，模式创新也不断涌现。法币锚稳定通证以发行机构持有的法币准备为价值基础，维持通证价值和价格的稳定。法币锚稳定通证本质上是法币等价物，其竞争力短期看取决于规模带来的外部性，而长期由信用决定。USDT的信任危机使人们开始重视稳定通证的信用度，规模的护城河并不牢固，交易所已开始着手解决USDT依赖问题。长期来看，法币锚稳定通证的发展将是从审计、监管和发行方正规性等方面逐步增信的过程，信用最好的品种将获得最大的规模和最好的外部性。各国央行开始关注和研究稳定通证市场，其拥有最高的信用水平，央行和央行特许机构发行的通证化法币可能是这类稳定通证的最终形态。资产锚稳定通证是一类通过锚定数字资产或现实资产实现自身价格稳定的通证，其自身存在一些问题。数字资产波动剧烈，资产锚稳定通证风险相对较大且没有提供补偿，发展受对标资产规模限制，相对缺乏竞争力。传统经济体系中，基于资产抵押的债权以固定收益资产的形式存在，相对更合理，资产锚稳定通证也可能向这个方向发展，转化为基于智能合约的类债权通证。内部锚稳定通证价值锚定行业内因素，可能是未来的发展方向。随着行业的发展，锚定外部主权货币的外部锚稳定通证可能难以满足市场的需求。参考超主权货币模式，我们认为未来的内部锚稳定通证可能是基于智能合约的ETF模式。这种稳定通证以抽象规则锚定行业发展情况和实际需求，适合更高发展水平的区块链经济体系，具有客观性、内生性和灵活性的特点。随着行业的发展与价值体系的完善，ETF型稳定通证可能具有较大的发展空间。风险提示：行业发展不及预期，监管政策风险通证通研究院xFENBUSHIDIGITAL专题报告研究源于数据研究挖掘机会研究呈现价值2目录1稳定通证：方兴未艾，不断发展...................................................................................................41.1兴起于增量市场，有三种主要模式..................................................................................................41.2受监管稳定通证发展迅速，模式创新涌现......................................................................................52通证化法币：增信的终点...............................................................................................................52.1长期法币锚稳定通证将逐步增信......................................................................................................52.2增信过程最终将产生通证化法币......................................................................................................73类债权通证：资产锚的演进...........................................................................................................83.1资产锚模式风险分配不合理..............................................................................................................83.2可能演变为类债权通证，根据收益分配风险..................................................................................94基于智能合约的ETF：超主权模式.............................................................................................104.1长期来看，行业有内部锚稳定通证的需求和基础........................................................................104.2可能出现智能合约控制的ETF式稳定通证....................................................................................11通证通研究院xFENBUSHIDIGITAL专题报告研究源于数据研究挖掘机会研究呈现价值3图表目录图表1：USDT规模增长主要发生在上行市场......................................................................................................5图表2：USDT换手率与市场活跃度高度相关......................................................................................................5图表3：USDT年内曾爆发信任危机，出现持续性折价......................................................................................6图表4：USDT规模下滑，受监管稳定通证增长迅速（亿USD）.....................................................................7图表5：资产锚稳定通证缺乏竞争优势，规模较小（亿USD）........................................................................8图表6：bitUSD出现大幅折价，规模下滑............................................................................................................9图表7：类债权通证发行模式...............................................................................................................................10图表8：长期来看BTC市值增加，波动性降低..................................................................................................11通证通研究院xFENBUSHIDIGITAL专题报告研究源于数据研究挖掘机会研究呈现价值4自2008年《BTC：一种点对点的电子现金系统》发表以来，区块链走过了诞生后的第一个十年。现在，区块链早已不是纯粹的支付结算系统，智能合约的诞生和更多共识机制的出现使区块链有了应用在更多场景的可能，通证类型也随之增加，市场中涌现了对充当价值尺度、交易媒介、储藏手段和支付工具的稳定通证的需求。经过几年的发展，稳定通证的规模已超过20亿美元，成为了市场上不可忽视的一股力量。立足于行业发展，各类稳定通证自身也将发生改变，循序渐进走向成熟。1稳定通证：方兴未艾，不断发展1.1兴起于增量市场，有三种主要模式随着市场的发展，人们对通证的应用需求不再局限于点对点的支付结算，开始变得更加多元化。同时，行业规模扩大的同时区块链的使用者也不再以崇尚技术的极客玩家为主，普通用户的比例逐渐增加，市场愈发需要一种符合主流价值体系的价值尺度和交易媒介。需求的驱动下，人们设计出了稳定通证，在区块链体系内实现了法币价值坐标下的价值尺度、交易媒介、低风险价值储藏和支付工具的功能。稳定通证是一类通过特定机制锚定其价值和价格的数字通证。根据价值支撑划分，稳定通证当前主要有法币锚、资产锚和内部锚三种模式。法币锚稳定通证以发行机构持有的法币准备为价值基础，维持通证价值和价格的稳定，是目前主流的模式；资产锚稳定通证是一类通过锚定数字资产或现实资产实现自身价格稳定的通证，现阶段也有一些成功的例子；内部锚稳定通证锚定体系内的某些指标，现阶段只有算法银行这一并不成功的尝试，但我们认为内部锚很可能是稳定通证的发展方向。稳定通证兴起于2017年的增量市场，作为交易媒介得到了广泛应用，规模迅速扩大。2017年中开始，通证市场在增量资金的推动下开始了一波加速上行的行情，BTC收盘价最高从1930美元上涨至19497美元，成交量也随之放大，价格的上涨和市场的活跃极大的增加了对交易媒介的需求。与此同时，随着基于区块链的数字资产总量不断增长，主要国家的监管机构也开始注意到这一领域。当前，除了日本认可BTC作为支付方式外，其他主要国家基本将其定义为商品或证券，并在融资和交易等方面推出监管措施，其中一个重要的项目就是对法币交易所的限制，投资者开始转向通证间交易。市场交易量的扩大和通证间交易占比的提高共同推动了以USDT为代表的稳定通证需求的增加，其经历了一轮野蛮生长的过程。通证通研究院xFENBUSHIDIGITAL专题报告研究源于数据研究挖掘机会研究呈现价值5图表1：USDT规模增长主要发生在上行市场图表2：USDT换手率与市场活跃度高度相关资料来源：CoinMarketCap，通证通研究院资料来源：CoinMarketCap，通证通研究院CoinMarketCap，通证通研究院1.2受监管稳定通证发展迅速，模式创新涌现当前，稳定通证的主要模式是法币锚，而法币锚稳定通证中Tether基金会发行的USDT市值占主导地位。Tether基金会已不再提供审计报告，财务状况不透明，市场一直对其准备的充足率持怀疑态度，造成USDT经常出现大幅度折价。本质上，法币锚稳定通证是法币的劣等等价物，相比法币增加了发行方的信用风险，信用度和网络外部性是不同品种间竞争的决定性因素。USDT的规模较大，交易所支持度高，具有较强外部性，很难短期迅速衰落，但是信用度更高的受监管稳定通证发展迅速。