医药行业专题报告探讨科创板下医疗器械企业的估值方法20190423广证恒生28页

证券研究报告医药行业专题报告探讨科创板下医疗器械企业的估值方法2019.04.23赵巧敏(分析师)刘锐（研究助理）电话：[phone]邮箱：[e-mail][e-mail]执业编号：A1310514080001A1310117050003报告摘要：科创板：利好医疗器械，估值重要性凸显科创板旨在服务于尚未成熟、但具有创新能力和成长潜力的科技创新企业，制度安排凸显估值的重要性：一方面，上市标准中引入市值进行评估，对上市企业的盈利状况要求放松，体现对创新企业具有较强包容性与适应性；另一方面，退市制度中也补充了市值标准，能够清理市场不认可的公司。而在对科创板上市公司进行估值时，传统估值方法关注利润，量化成长性评价，对于医疗器械企业未必完全适用，应综合考虑公司发展阶段和行业特征选用估值方法。医疗器械各细分领域发展阶段不同，其间企业的估值方法应有所调整医疗器械行业下细分领域众多，可划分为高值耗材、低值耗材、医疗设备、体外诊断四个大类。近年来，各细分领域都处在市场规模稳健增长的状态中，但各自发展阶段与增速有所不同：低值耗材（+19.81%）、医疗设备（+19.99%）、生化诊断（+3.10%）、免疫诊断（+16.70%）、POCT（+24.35%）中大多数企业能实现盈利，成长状态相对稳定，而高值耗材（+20.37%）、分子诊断（+25.90%）则仍需技术革新带动产业发展。由此，首先考虑使用PE市盈率对实现盈利、发展稳定的低值耗材、医疗设备、生化诊断、免疫诊断、POCT进行估值。其次，采用PS市销率对研发投入大、盈利尚不稳定的高值耗材领域进行估值，综合考虑研发投入与利润水平。最后，由于分子诊断行业在我国的发展程度一般，尚未盈利的公司占比较高，技术仍需较大突破，建议使用DCF估值。对标同类上市公司，进行估值评价参考同领域上市公司的PE或PS进行估值：低值耗材行业平均PE估计为35-45倍；家用医疗设备为30-40倍，医用医疗设备为45-50倍；生化诊断为20-25倍，免疫诊断为35-45倍，POCT为35-45倍。高值耗材行业平均PS估计为17-20倍。DCF方法无法直接对标同类上市公司，建议在有针对性地了解企业及所在的细分领域后进行现金流预测及估值评价。估值实例：冲击科创板的医疗器械公司预计估值本报告中我们以赛诺医疗、贝斯达医疗及热景生物为例，选用PS或PE进行估值。据分析，赛诺医疗为典型的高研发投入的高值耗材公司，考虑用PS估值方法，对标相应的高值耗材上市公司，对应PS为17-20倍。贝斯达医疗为盈利能力相对稳定的医用医疗设备企业，考虑用PE估值方法，对标相应的医用设备上市公司，对应PE为45-50。热景生物为跨免疫诊断及POCT的技术型企业，考虑用PE估值方法，对标相应免疫诊断及POCT上市公司，对应PE为35-45倍。风险提示：医疗器械行业政策性风险；科创板上市进度不及预期。行业指数走势相关报告1.广证恒生2019股权投资策略：结构化机会凸显，看好创新药与IVD-201812131.2.开启肿瘤早筛新纪元，液态活检蓄势待发–201901083.金域医学（603882）：ICL龙头乘医改春风，跑马圈地后增长提速可期–201810224.Illumina：创新与并购打造出的基因界“苹果”-201801135.新技术突破传统微生物检测瓶颈，NGS引领变革-201902226.三分钟带你读懂体外诊断行业（全行业纵览篇）-201707157.和你聊聊IVD海外龙头的那些事儿-201707298.分子诊断:破解基因密码，探索生命奥秘-201709149.新三板体外诊断行业年报分析：平均净利润同比增长35.73%，分子诊断细分领域增速领跑-20180509广证恒生做中国新三板研究极客-40%-30%-20%-10%0%10%20%18-0418-0518-0618-0718-0818-0918-1018-1118-1219-0119-0219-0319-04医药生物指数沪深300敬请参阅最后一页重要声明证券研究报告第2页共28页医疗器械专题报告目录目录.............................................................................................................................................................................................2图表目录....................................................................................................................................................................................31.科创板推出利好医疗器械，企业估值重要性凸显..........................................................................................................51.1.科创板定位：覆盖高新科技领域，利好医疗器械...................................................................................51.2.科创板制度安排：估值是上市与退市的重要标准之一..........................................................................51.2.1.上市条件中引入市值标准..................................................................................................................51.2.2.退市制度中引入市值标准..................................................................................................................71.3.单一方法方法未必完全适用，多个细分领域不可一概而论.................................................................82.医疗器械各细分领域发展阶段不同，不同阶段的估值方法应有所调整.................................................................92.1.医疗器械各个细分领域发展阶段不同..........................................................................................................92.1.1.低值耗材行业处于相对稳定的高速成长期................................................................................102.1.2.高值耗材行业仍需技术驱动，处于初始成长期.......................................................................102.1.3.医疗设备市场整体增速稳定，处于由中低端向高端突破的成长期..................................112.1.4.体外诊断是典型的技术驱动型行业，其下各细分领域应再作区别..................................122.2.医疗器械估值方法选用应视具体行业及企业而定.................................................................................142.2.1.采用PE市盈率对实现盈利、发展稳定的细分领域进行估值.............................................142.2.2.采用PS市销率对研发投入大、盈利尚不稳定的细分领域进行估值................................162.2.3.采用折现现金流模型DCF对分子诊断进行估值.....................................................................162.2.4.估值方法的选择最终应取决于公司的具体的情况..................................................................163.对标同类上市公司，进行估值评价....................................................................................................................................173.1.各细分领域市盈率估值区间分析..................................................................................................................173.1.1.低值耗材采用PE均值，约35-45倍............................................................................................173.1.2.医疗设备分为家用医疗与医用医疗，分别给予30-40及45-50倍估值区间...................183.1.3.体外诊断大多可以同类上市公司的PE均值作为参考..........................................................203.2.PS市销率估值区间............................................................................................................................................223.3.DCF估值对现金流预测要求严格.................................................................................................................234.估值实例：冲击科创板的医疗器械代表公司估值预测...............................................................................................244.1.赛诺医疗：高研发投入的高值耗材公司典型...........................................................................................244.2.贝斯达医疗：盈利能力稳定的医用医疗设备企业....................................................................