食品饮料与烟草行业白酒量价维度再探讨量稳价升分化延续20190619长江证券24页

请阅读最后评级说明和重要声明1/24[Table_MainInfo]┃研究报告┃食品、饮料与烟草行业2019-6-19白酒量价维度再探讨：量稳价升，分化延续行业研究┃深度报告评级看好维持报告要点价格红利持续释放，利好定价权强的上市酒企无论是从国家统计局公布的全行业口径还是上市酒企口径数据来看，白酒行业收入增长的核心驱动力逐渐从量增切换为价增，这与当前宏观经济增速放缓、白酒行业进入存量竞争阶段、白酒消费趋向品牌化的趋势相吻合，其中品牌优势凸显、质地更优、定价权更强的上市酒企更为受益。因此在本轮白酒周期中，上市酒企整体收入增速（平均约24%）好于全行业（平均约12%），且上市酒企整体的吨价至少是全行业的1.5倍，相对全行业具备较高的溢价率。但从占比看，上市酒企整体的收入和销量占全行业的比重仍然不高，2018年分别为35%、12%，保守测算在不考虑行业总量扩容仅在需求向品牌酒企集中的趋势下，未来5年上市酒企的整体收入复合增速预计仍能维持双位数增长。不同档次酒企的量价关系在行业不同阶段表现不尽相同从贡献度看，在不同档次酒企的收入增长中，价格已经成为或将成为主导的贡献因素，但不同档次酒企的量价关系在行业不同阶段表现不尽相同：1）高端酒企：成长周期中价格贡献高于量增贡献，价格贡献主要来自主品牌的提价，但调整周期中价格（出厂口径）并未出现太大波动，可能的原因是高端酒企具有强势的品牌力，挺价能力及意愿更强；2）次高端酒企：成长周期中价格贡献远远高于量的贡献，价格贡献包括提价和结构升级，在调整周期中，价格亦会出现巨大波动，且价格往往先于量出现波动，量的波动小于价，但波动幅度较其他档次酒企大；3）大众高端酒企：历史来看，价格和量的贡献相对均衡，且无论调整周期还是景气周期，价和量的波动幅度均较小，体现出了大众高端酒的需求相对刚性；2018年量略有下降，价增成为支撑大众高端酒企收入增长的核心动力，体现出了大众高端酒的需求正在加速品牌化；4）大众普通酒企：大众消费需求从100元以下价格带向100元以上价格带转移的趋势更为明朗，导致大众普通白酒的需求量连续多年下降，2018年实现微增，价格提升成为驱动收入增长的最主要动力，但该价格带酒企的定价权弱于其他档次酒企，所以即使内部消费升级推动整体吨价持续提升，但大众普通酒企的收入增速仍然是各档次白酒中表现最弱的。行业观点与估值优选对行业或所处价格带具有较强定价权的品牌酒企，重点推荐贵州茅台（25%/26倍）、五粮液（26%/24倍）、洋河股份（16%/18倍），其他建议关注泸州老窖、山西汾酒（27%/28倍）、口子窖、古井贡酒等。[Table_Author]分析师董思远（8621）[e-mail]执业证书编号：S0490517070016分析师张伟欣（8621）[e-mail]执业证书编号：S0490518060003联系人赵海燕（8621）[e-mail]联系人徐爽（8621）[e-mail]联系人万牧原（8621）[e-mail][Table_Company]行业内重点公司推荐公司代码公司名称投资评级000858五粮液买入002304洋河股份买入600519贵州茅台买入600809山西汾酒买入[Table_QuotePic]市场表现对比图（近12个月）-33%-22%-11%0%11%22%33%2018/62018/92018/122019/3食品、饮料与烟草沪深300资料来源：Wind[Table_Doc]相关研究《长江消费丨护城河研究系列之食饮篇：解码盈利，构筑壁垒》2019-6-6风险提示：1.需求不达预期；价格调整过快抑制实际需求；2.限制性政策调整；行业竞争加剧。27117请阅读最后评级说明和重要声明2/24行业研究┃深度报告目录行业整体：价格红利持续释放，利好定价权强的上市酒企............................................................4全行业口径：价格因素逐渐取代量因素成为驱动行业增长的核心动力...................................................................4上市公司口径：价格因素对收入增速的贡献更大....................................................................................................7两口径对比：上市酒企整体占比较低，但具备高溢价率.......................................................................................11分价格带：不同档次酒企的量价关系在行业不同阶段表现不尽相同...........................................14高端：收入增长弹性取决于价格弹性....................................................................................................................14次高端：收入增长受到量价双驱动，但价格贡献更大...........................................................................................16大众高端：量价波动相对较小，预计未来收入增长主要来自于价增.....................................................................18大众普通：价格是收入增长的最主要驱动力.........................................................................................................20行业观点与估值..........................................................................................................................23图表目录图1：2000-2018年期间白酒行业整体收入及同比增速走势........................................................................................6图2：2000-2018年期间白酒行业整体产量及同比增速走势........................................................................................6图3：2000-2018年期间白酒行业吨价及同比增速走势................................................................................................6图4：2000-2018年期间白酒行业收入增速、量增速、价格增速对比..........................................................................7图5：2012-2018年期间白酒行业收入及同比增速走势（上市公司口径）...................................................................8图6：2012-2018年期间白酒销量及其同比增速（上市公司口径）..............................................................................8图7：2012-2018年期间白酒吨价及其同比增速（上市公司口径）..............................................................................9图8：2012-2018年期间白酒行业收入增速、量增速、价格增速对比（上市公司口径）.............................................9图9：2012-2018年期间，上市酒企收入占白酒全行业收入的比重............................................................................12图10：2012-2018年期间，上市酒企收入增速与全行业收入增速对比......................................................................12图11：2012-2018年期间，上市酒企销量占白酒全行业销量的比重..........................................................................12图12：2012-2018年期间，上市酒企量增速与全行业量增速对比.............................................................................12图13：2012-2018年期间，上市酒企相对白酒全行业的溢价率.................................................................................12图14：2012-2018年期间，上市酒企价格增速与全行业价格增速对比......................................................................12图15：中国城镇居民人均可支配收入增速走势图.......................................................................................................13图16：2012-2018年期间高端酒企收入及同比增速走势............................................................................................15图17：2012-2018年期间高端酒企销量及其同比增速...............................................................................................15图18：2012-2018年期间高端酒企吨价及其同比增速...............................................................................................15图19：2012-2018年期间次高端酒企收入及同比增速走势........................................................................................17图20：2012-2018年期间次高端酒企销量及其同比增速.........................................