浅析企业并购中现金与股票混合支付

30华人时刊2015.8（中）浅析企业并购中现金与股票混合支付刘梦林【摘要】企业在进行并购时，应当根据资本效益分析进行决策。其基本原则是并购净收益一般应当大于零，这样并购才有利可图，以实现股东财富最大化的目标。现金支付和换股支付的混合支付方式则需要确定付出现金和股票的最佳比例，为主并购公司带来最大的利益和在承受范围内的风险。所以本文以主并购公司的每股收益EPS最大化作为条件，确定并购付出的现金和股票价值的比例。希望能给有并购需求的企业提供一些建议，给企业未来的发展带来帮助。【关键词】企业并购；混合支付；最佳比例；每股收益中图分类号：F27文献标识码A文章编号1006-0278(2015)08-030-01一、企业并购的概述企业并购包括兼并和收购两层含义、两种方式。国际上习惯将兼并和收购合在一起使用，统称为M&A，在我国称为并购。即企业之间的兼并与收购行为，是企业法人在平等自愿、等价有偿基础上，以一定的经济方式取得其他法人产权的行为，是企业进行资本运作和经营的一种主要形式。企业并购主要包括公司合并、资产收购、股权收购三种形式。企业作为一个资本组织，必然谋求资本的最大增值，企业并购作为一种重要的投资活动，产生的动力主要来源于追求资本最大增值的动机，以及源于竞争压力等因素。但是就单个企业的并购行为而言，又会有不同的动机和在现实生活中不同的具体表现形式，不同的企业根据自己的发展战略确定并购的动因。企业并购的付款方式可分为多种方式，其中主要包括了现金支付、换股支付、承债式并购、债权转股权方式等等。现金支付用现金购买资产，是指并购公司使用现款购买目标公司绝大部分资产或全部资产，以实现对目标公司的控制；换股支付用股票交换股票，此种并购方式又称“换股”，一般是并购公司直接向目标公司的股东发行股票以交换目标公司的大部分或全部股票，通常要达到控股的股数，通过这种形式并购，目标公司往往会成为并购公司的子公司。本项目主要研究的是现金支付和换股支付的混合支付方式，因为单一的支付方式都会带来一定的风险，单一的现金支付可能会使企业的借款剧增，财务杠杆带来的财务风险可能会导致公司遭受巨大的损失，而单一的换股支付可能会使主并购公司的主权被严重稀释，出现“反并购”的现象。二、企业并购的背景在经济转型背景下，我国企业并购呈现“两快两慢”的特点。“两快”：第一，中国并购市场快速发展。2006－2011年中国并购交易案例数的年均复合增长率达到46.6%，交易金额的年均复合增长率达到33.9%，高于同期中国GDP的增长。第二，跨境并购快速增长。2011年中国企业共完成跨境并购110起，同比增长93%，披露的并购金额达到280.99亿美元，同比增长112.9%；2011年中国并购市场完成外资并购案例66起，同比增长50%，披露交易金额的41起案例交易金额为68.6亿美元，同比增长209.2%。2012年A股上市公司发生并购1191起，涉及金额3125亿元。“两慢”：第一，促进并购的金融产品创新慢，无论是贷款、股票、债券、信托产品，还是金融机构的参与程度，均处于萌芽阶段。第二，支持并购的制度创新慢，无论是市场机制的健全和监管制度的弹性，还是区域、行业壁垒，均难以适应并购市场快速发展的需要。但在并购交易过程中，支付方式的运用作为一个主要环节，其选择适当与否对并购双方都会产生显著的影响，甚至能够决定并购交易的成败。而我国并购发展势催生了以现金和股票混合的主要支付方式。合理的支付方式不但决定企业并购能够成功，也关系到企业并购后的绩效、权益结构和财务安排等。由于我国尚未形成完整的并购支付方式理论体系，而国外的并购支付方式理论也不能完全照搬过来，因此研究企业现金和股票混合支付方式对于推动其成功并购，从而更好地创造经济效益，实现产业整合，获取投资收益和实现战略目标具有重要意义。三、现金与股票混合支付的研究假设A公司并购B公司，A公司对外发行股票N1,股票的市价为P1,息税前利润为EBIT1，A公司收购B公司的融资金额全部来源于借款金额；B公司对外发行股票N2,股票的市价为P2。现金与股票混合支付方式计算公式如下：其中：T——企业所得税；Y——借款金额；i——借款利率。设其中：释：为A公司的大股东的股权比例，为A公司收购公司所应发行的股份，其大小应小于A公司大股东持股比例，以免A公司的股权被严重稀释，出现反并购的情况；Y为A公司收购公司所应支付的现金，其大小应A公司的总股票价值。R和r为公司董事会根据主并购公司和被收购公司的具体情况所确定的参数。讨论：1.当＞0时，Z单调递增，所以Y=Rn1P1，EPS最大2.当＜0时，Z单调递减，所以Y=N2P2-RN1P1，EPS最大四、结语一方面，本文通过衡量主并购企业的每股收益最大化，建立数学模型确定现金与换股的最佳混合支付比例，较精确直观，避免了以经验之谈判断现金与换股比例的不严谨周密之处，具有较强科学性与说服力，在一定程度上减少了企业并购风险，大大提高了成功并购的可能性，为管理者的决策提供了可靠的理论依据。另一方面，企业并购是复杂的经济行为，并购支付结算过程中存在各种隐藏的经济风险。要想防范其风险，就必须建立正确的分析评价体系，以优化我国企业并购支付方式。目前我国的并购支付方式理论体系还不完整，本文的研究有利于对其进行进一步研究与完善。参考文献：[1]李继伟.我国上市公司并购支付方式的实证分析[D].暨南大学,2003.[2]张雪芹.我国上市公司并购方式的探析——对横向并购的探析[J].北方经济,2009(10).[3]段科夫,王伟.企业并购支付方式选择的思考[J].中国乡镇企业会计,2012(02).作者简介：刘梦林，重庆工商大学会计学院。