强力推荐-管理必读-资本运营与国企上市-北航刘志新先生

资本运营与国企上市讲座刘志新北京航空航天大学经济管理学院刘志新北航经济管理学院教授博导博士主要研究领域：公司融投资决策、实物期权理论、金融市场分析、金融工具定价。主持：国家自然科学基金课题《中国证券市场有效性研究》，《完工效益会计方法及应用研究》，《基于鞅测度的期货定价模型研究》；航空基础科学基金课题《不确定性下投资项目决策的期权方法及在航空企业中的应用研究》，《制约因素理论在研制费用控制中的应用研究》；著有《证券市场有效性理论与实证》、《期权投资学》等专著，在核心期刊和国际会议发表40余篇有关证券市场、企业融投资决策方面的文章。主要管理咨询工作：为中国国际航空公司、海南海口港集团公司、唐山市政府、AMECO、永安保险公司、中广核集团、**科技上市公司、**旅游区开发项目提供投资规划、合资项目可研报告、项目评估、项目融资、并购与管理者收购、管理层股票期权等方面的投资管理咨询工作。主要教学工作：《公司理财》、《投资学》、《资本运作与上市公司融资》、《管理会计》、《金融市场》《金融机构经营与管理》及相关内容的公司内训。第一讲资本运作的基础知识概述一、资本运作的含义及内容资本运营:又称资本运作、资本经营，是指利用市场法则，通过资本本身的技巧性运作或资本的科学运动，实现价值增值、效益增长的一种经营方式。发行股票、发行债券(包括可转换公司债券)、配股、增发新股、转让股权、派送红股、转增股本、股权回购(减少注册资本)，企业的合并、托管、收购、兼并、分立以及风险投资等。资产重组:是指为了整合经营业务、优化资产结构、改善财务状况，对企业的资产进行剥离、置换、出售、转让，或对企业进行合并、托管、收购、兼并、分立的行为，以实现资本结构或债务结构的改善，为实现资本运营的根本目标奠定基础。一、资本运作的含义及内容----资产重组与兼并收购资产重组包括三组截然不同而相互关联的的活动：扩张---包括兼并和合并、控股、建立合资企业、收购；收缩---包括出售、解散、股本回收(spinoff)、权益出让、资产弃置和清算；所有权及控制权的转移---包括公司控股市场、股票回购计划、股权交换(exchangeoffer)和私人化。按照我国资本市场的惯例，具体形式包括：收购兼并、股权转让、资产剥离和股权出售、资产置换。兼并收购是资产重组的核心内容之一。企业兼并和收购简称为M&A（mergerandacquisition）。二、资本运作的金融环境分析（一）金融市场与金融工具1、货币市场同业拆借市场、商业票据市场、短期政府债券市场、回购市场2、资本市场股票市场、债券市场3、衍生市场远期、期货、期权、互换二、资本运作的金融环境分析（二）金融机构1、银行中央银行、政策性银行、商业银行、投资银行2、投资银行（券商）3、保险公司4、信托公司（三）利率的知识----利率的构成及应用1、名义利率=实际利率+通胀补偿+风险补偿2、应用第二讲兼并与收购（并购）一、兼并与收购含义及分类1、兼并的含义及分类企业兼并或合并主要指两个或两个以上公司依照法律规定的程序，合并成一个公司的行为。它分为：新设合并（consolidation）：合并各方法人地位都消失，重新组成一家新公司，即A＋B＝C。吸收合并（merger）：合并的一方法人地位消失，另一方存续，即A＋B＝A。优点：兼并成本比其他方式小；没有必要将每一单项单独的资产的所有权由目标企业过户到兼并企业。缺点：必须得到企业股东赞成票，一般达到总数的2/3赞成票。目标企业的股东有估值权，可要求兼并企业以公允的价值购买持有的股票，达不到公允值将诉讼法律。兼并的形式横向兼并；纵向兼并；集团式兼并。2、收购的含义及形式收购指一个公司依照法定程序收购其他公司的大部分或全部资产或股票（股权）以达到控制该公司的行为。它分为：收购资产：一个公司收购另一公司的大部分或全部资产以达到控制该公司的目的。收购股权：一个公司收购其他公司的大部分或全部股权以达到控制该公司的目的。公司收购中善意接管与敌意接管的优缺点善意接管目标公司的资源不会浪费在对收购公司的抵抗上；联合起来的管理人员更有希望和谐共事；在善意接管中员工的士气不会受到伤害。3、兼并与收购的区别兼并是两个企业合并为一个企业，合并各方资产进行重新组合，一般只有一个法人。收购是一个企业通过收购资产或股权以实现对其它企业的控制，收购后通常只进行业务而非资产重组。收购后两个企业仍为两个法人，只发生控制权转移。在中国，企业兼并主要由公司法规范调整，而上市公司的收购则主要接受《证券法》管制。兼并是全部资产股权的转让，而收购则有部分收购和全面收购的区别。二、企业并购中的估值分析1、概述估值方法主要包括：账面价值、清算法（重置成本法）、贴现法、市场法、期权法等。各种估价方法都有各自的适用条件和利弊，所得结果都是公司股票内在价值的评估值。2、账面价值法（BookValue）优点：从财务报表中直接获得，估值简单。不足：按照会计准则核算的帐面价值不能反映连续经营公司（GoingConcernValue）的价值，特别是高成长型的公司的内在价值；没有考虑表外经济资源的价值；在美国账面资产规模最大的前100家公司中，主要是金融、石油化工、汽车等行业中的企业。而生物技术、信息技术领域高成长性公司由于其重要价值驱动因素按照会计准则难以核算，资产帐面价值相对较低，但这些公司市场价值却很高。3、现金流贴现法（DCF）贴现法是将公司资产未来预期现金流的现值贴现，得到一个客观存在、动态变化的企业内在价值，该价值考虑了公司资产负债表以外的价值驱动因素。贴值法可分为现金流贴现法(包括现金红利贴现、股权自由现金流贴现和全部资本现金流贴现)和会计收益贴现法。每种方法具体运用时，可以根据行业发展及公司竞争地位等因素，构造出不同成长阶段和增长水平的多种估价模型，例如，二阶段、三阶段甚至四阶段增长估价模型。4、市场比率法---市盈率法市盈率的含义市盈率＝每股价格/每股收益将价格与每股收益联系的前提是假定价格与每股收益相关；市盈率代表了投资回收期的一种计量方式，每股价格代表投资股票的成本，每股收益代表投资每年可产生的利润，两者之比反映投资回收的倍数，市盈率越高，投资回收期越长；市盈率也代表整个股市对某支股票的预期，市盈率高反映投资者总体对某支股票的预期高。这种预期可能反映股票本身的增长潜力、也可能是投资者对该股票过于乐观、甚至可能是过度投机等短期因素造成的。市盈率法的步骤首先寻找一组可比公司；随后根据它们的市盈率估计所选用市盈率的数值；最后根据被估价公司与可比公司组的差异作相应的调整。其中关键的问题是找到可比公司。如果与被估价公司类似的公司数量庞大，并在金融市场上进行交易，这种估价方法是合理的。但是如果因为被估价公司的独特性或市场中公司数量有限而无法找到足够的可比公司，采用截面数据的回归方程估计比率将更为合理。比率法暗含一个假设：市场在整体上能够正确反映公司的价值。如果市场不能正确反映公司整体价值，应根据其它方法估值。使用市盈率方法注意的问题较长时间的历史平均的市盈率更能平缓由于经济周期涨落所引起的股市对股票价值高估或低估所产生的影响；使用市盈率方法使股票价格更多地与每股收益相关；使用其它估价方法，则会使股票价格更多地受到诸如股利分派、现金流量和销售情况等因素的影响。由于每股收益等效益指标的推测采用的是历史的增长率的方法，这对于利润、销售等稳定增长的上市公司股票价值判断是有效的，但对于销售和利润水平大起大落的公司不适合。对市盈率法的评价优点：简单且易于使用，可迅速获得被估价资产的价值，尤其是当金融市场上有大量“可比”资产进行交易、并且市场在平均水平上对这些资产的定价是正确的时候。缺点：该方法容易被误用和操纵，“可比”资产的可比性具有主观性，分析人员有偏见或有目的选择“可比”资产，可高估或低估资产价值；5、市账率与帐面价值调整系数法市账率=市价/账面价值市净率=市价/净资产帐面价值调整系数法交易价=每股净资产*（1+调整系数）三、企业并购中的融资及支付方式1、股票收购所谓股票收购是指购并公司通过发行新股或增股，换取被收购公司的股票，以获取企业控制权和经营权的出资方式。股票收购的特点收购完成后，被收购的目标公司不失去所有权，只是原所有权转移到收购公司，成为收购公司的新股东。收购公司掌握控股权。被收购的目标公司纳入收购公司，扩大规模。扩大了的公司由收购公司的股东和被收购公司的股东共同组成。股票收购不需要支付大量现金，不影响收购公司现金状况。吸收合并的股票收购在吸收合并中，购买方居于主导地位，发行本公司的股票收购目标公司，让其成为股东。结果是把目标公司纳入本公司，并扩大本公司规模。新设合并的股票收购企业新设合并是通过发行一种全新的股票，组成新公司。进行合并的两个公司都以原有的股份替换新公司的股份，但换股比例一般不同，保持原有的股权地位。合并的双方处于对等地位，共同持有新公司的股票。合并双方原有的公司消失。换股收购的条件在收购公司中获取一定的资产所有权地位，例如，购买方提供一吸引人的投资项目；希望在收购以后在股票市场上重新出售这些股票以获得现金；希望出售其已有的股票，而股票收购是他们所能获得的唯一方式。股票收购中换股比例的计算----估值问题在以股权置换作为支付工具的购并中，换股比率是换股支付的一个核心问题，它牵涉到合并相关各方的利益，也是一个敏感问题。特别是在我国证券市场中的吸收合并，由于企业价值无法在市场中充分体现,资产的市场价格不易确定，以及缺乏相应的配套规定等因素，换股比率的确定就更为复杂和重要。决定购并换股比率有三种方式：以市场交易价格估算公司价值,决定换股比例；以公司未来收益情况估价公司价值,确定换股比例；根据公司帐面价值估算公司价值，确定换股比率。在目前市场背景和条件不甚成熟的形势下，较多以第三种方式为依据加上一个修正参数来确定换股比例。2、现金收购方式现金收购方式，指凡不涉及发行新股票的收购都可看作现金收购。现金收购是最早出现的并购方式，早期大部分的购并案例都是采用的现金收购的方式。目前现金收购在收购领域内仍然起着举足轻重的作用。现金收购方式的特点收购者支付一定数量的现金，取得被收购公司相应的所有权。被收购公司的股东获得现金，失去所有权和选举权。按国际上通常的做法，其奉行的税务准则是：被收购公司的股东出售股票，涉及资本损益，如果股东取得资本收益，则需缴纳资本收益税。现金收购不一定要求现金全部到位，股东在推迟收到现金的情况下，也推迟缴纳资本收益税。3、综合收购收购中既使用现金又使用股票的收购方式；使用现金的目的是为了减少控股权、资金充裕、增加选择权。4、杠杆收购杠杆收购是一种现金收购，但现金来源于负债，有其特殊性。四、综合案例分析案例0：TCL集团吸收合并TCL通讯案例1：龙电股份（600726）吸收合并华源电力案例2：戴姆勒－奔驰与克莱斯勒新设合并案例3：新浪和阳光卫视彼此成为对方的最大股东案例4：中信现金收购长城宽带网络服务有限公司案例5：资产置换案例第三讲国企上市融资决策一、企业融资方式概述1、负债融资银行贷款与债券2、股权融资私募与上市公募IPO3、表外融资二、股票基础知识1：股票的概念及要素股票是股份公司发给股东证明其所入股份的一种有价证券，是资金市场主要的长期信用工具之一。2：股东的权利投票选举董事的权力；按比例分享股利的权利；公司破产清偿时按比例分享剩余财产的权利；优先购买新增股票的权利。3：股票的分类（1）国有股、法人股和社会公众股（2）普通股与优先股（3）一线股、二线股、三线股（4）“红筹股”与“蓝筹股”（5）ST股和PT股4：涉及股票的财务指标及相关术语（1）股东权益的构成股本、资本公积、盈余公积、法定公益金、未分配利润、股东权益比率。（2）送红股、配股、增发新股、转增股、转配股（3）每股盈利每股净资产。净资产收益率（4）全面摊薄每股收益与加权平均每股收益（EPS）全面摊薄每股收益加权平均每股收益（EPS）（5）全面摊薄净资产收益率与加权平均净资产收益率二、利用股票市场融资中企业的改制和重组模式1：为股票上市进行企业改制主要