宏观经济学第8章

第八章长期投资决策本章主要阐述投资概念，投资决策原理及投资方案的评价方法，重点是原理与方法的具体运用，要求掌握在确定性投资和风险投资下的决策分析与方案选择。一、投资概念及其决策过程l投资概念投资是指投资主体（企业、个人）的一笔支出，能在以后较长的时间内（常指1年以上）能形成生产能力并给投资者连续带来效益。投资内容包括购买土地、建（买）厂房，买（租）设备、更新改造、买股票和债券、培训工人和干部、广告费、研究和发展费用等。投资与经营费不同，经营费只能在短期内，一次性取得收益，不能形成生产能力。投资决策过程二、现金流量的贴现与估算l现金流量贴现⑴基本概念现金流量是指方案实施过程中每一时点所发生的现金流入和流出。一笔现金的实际价值是由其本身的额度和所发生的时间来决定，同样额度不同时间的现金其现实价值是不一样的，不能将不同时间的现金直接比较。考虑现金时间因素的价值叫货币的时间价值；把未来的现金折算到现在同一时点上，等于扣除了时间因素，可以直接比较，这一过程叫贴现，使用的折算系数叫贴现率。今年1元钱，到明年变成1×（1+4%）=1.04元，明年1.04元贴现到今年为1.04/（1+4%）=1元，式中4%即为贴现率，常以i表示。⑵单笔款项Rn的现值计算由于Rn=PV（1+i）（1+i）…=PV（1+i）ⁿ所以Rn的现值PV=Rn/（1+i）ⁿ=Rn·[1/（1+i）ⁿ]式中1/（1+i）ⁿ为现值系数，可由现值系数表查出。上式可算成PV=Rn·现值系数（i，n）⑶不均匀现金流量的总现值TPV总现值TPV为各年现金流量的现值的总和。nniRiRiRTPV111221⑷年金系列的总现值年金系列即现金流量中每年的现金流量都相等。nttnttiRiRTPV111111式中为总现值系数，由总现值系数表查出，上式可写TPV=R·总现值系数（i，n）ntti111l现金流量的估算（1）估算现金流量的原则——现金流量原则：必须用现金流量计算，不能用非现金流量的收支，如折旧及按年度分摊的成本费用。——增量原则：采用投资方案引起的现金流量的增加量，考虑机会成本及投资引起的间接效益，不考虑沉没成本——税后原则：采用税后现金流量（2）净现金投资量，即决策引起的投资费用的增加量。包括：①决策引起的设施，设备购置费，及有关的非购买性支出；②使用现有设备的机会成本；③净流动资产的增加量；④旧设备的拆除费用。⑤扣除旧设备的残值及税收的优惠。——净现金效益量，即决策引起的销售收入的增加量△S与经营费用（不含折旧）的增加量△C之差。记作R=△S-△C，R—净现金效益量。而利润增量是△π=△S-△C-△D，△D—折旧增量∴R=△π+△D税后净现金效益量（税率为t）R=△π+△D=（△S-△C-△D）（1—t）+△D——方案的残余价值，指投资方案寿命结束后剩余资产的清算价值，包括设备残值和流动资产增加量的变卖收入等。三、资金成本的估计l资金成本概念资金成本就是筹资者为了获得资金而必须付出相应的代价，以百分率表示。它就是评价投资方案，计算货币时间价值所用的贴现率。资金成本最低就是最佳的资金成本来源组合。l资金成本类型企业举债筹资，形成债务成本；发行股票筹资形成权益资本成本；二者混合，形成加权平均资本成本。（1）债务成本：即利息率。若考虑所得税，利息支出可从税收中扣除。则税后债务成本=利率（1—t），t—税率（2）权益资本的成本——普通股的成本普通股股东在企业中拥有的财富（或价值）等于将来从企业预期获得的收益按必要的收益率进行贴现而得到的总现值，即现期市场价值。必要收益率就是股东愿意投资的最低限度的收益率，对企业来说，就是企业获得股东投资要付出的代价，即资金成本。假定股东的必要收益率为KS，在t期内，预期每期的每股利收益分别为D₁，D₂，……D，股东财富为WQ，Q——股数则：W=11ttstkD假定公司每年的股利增长率g保持不变，则上式：W=111)1(ttsttkgD推出W=D₁/（Ks—g）D₁——下一年发放的股利。若D₁表示每股股利，则W就是每股的价格股东的必要收益率，也就是企业资金成本：Ks=(D₁/W)+g假定某企业现在普通股的市场价格每股为20元，下一期的股利预期为每股1.6元，每年股利增长率预期为6%，该普通股的资本成本应为：Ks=(1.6/20)+6%=14%如果考虑发行费，则其资金成本应为Ks=（D₁/N）+g式中，Nn—发行新股票每股所得净收入，即每股股价与发行费之差。——优先股的成本优先股每年股利是不变的，股利增长率为零。则优先股的资金成本Kp应为：Kp=Dp/Np式中：Dp——每年的每股股利Np——每股的净收入——留存盈余的成本留存盈余即把一部分盈利留在企业作为再投资，这样就失去在其他方面投资所能得到的收益，即机会成本，其大小等于在其他风险相同的事业上投资所能得到的收益率。即本公司普通股的收益率，也就是公司留存盈余的成本，记作Kr。Kr=（D₁/W）+g这里不需考虑发行费。（3）加权平均资金成本若企业筹资中同时使用债务成本和权益成本，其资金成本应加权平均，即加权平均资金成本记作Ka：Ka=PdKd+PeKe式中：Kd——税后债务成本Ke——权益资本成本Pd、Pe——债务和权益资本分别在全部资本中的比重。四、投资方案的评价方法l返本期法⑴每年净现金效益相等返本期=⑵每年净现金效益量不等返本期就是将每年净现金效益量依次加到与净现金投资量相等的年数。⑶方案评价返本期小于标准返本期的方案可取，可取的方案中，返本期最小的为好，此法单易算，但没考虑时间价值，及返本本期以后的效益情况。l净现值法净现值NPV即总现值TPV与净现金投资量之差。若每年净现金效益Rt不相等：ntteCiRCTPVNPV1001若每年净现金效益Rt相等：nttniRCiRNPV10),11总现值系数（判断：NPV0，方案可行。可行方案中，NPV大者为好。l盈利指数法盈利指数法（PI）也称成本——效益比率，表明单位投资带来的净现金效益的总现值。PI=TPV/C₀判断：PI1，方案可行。可行方案中，PI大者为好。l内部利润率法⑴内部利润率即净现值为零时的贴现率。净现值法是先由资金成本确定贴现率，按此贴现率求出净现值。内部利润率法是先设定净现值为零，求算出这时的贴现率，即内部利润率，记作r，即r大于资金成本（或标准利润率），方案可取，多个方案中，r大的为好。⑵内部利润率的计算方法——试算法：——首先假定两个内部利润率r₁和r₂（r₁r₂），使计算出的净现值NPV₁为正，NPV₂为负——用内插法确定要求的内部利润率r。XrrXNPVNPV1221由此式解出X，即可得出：r=r₁+x五、投资决策原理与方法的应用l最优投资规模的确定最优投资规模即能使企业利润最大的企业总投资量。确定原则是：边际内部利润率等于边际资金成本。这时的内部利润r是企业可按受的投资方案的最低限度的内部利润率，这时的投资规模，为最优投资规模。当ri时，可继续扩大投资额。当r=i时，Q*就是最优投资规模l有限资金情况下投资方案的选择若有多个投资方案，其投资额和净现值各不相同，可按限定的资金额选择若干方案组合，各组中，净现值最大的组，就是就优的投资方案组。例8-1：设某公司投资方案资料如下。公司可用资金50万元,选择最优投资方案方案净现金投资量（万元）净现值（万元）（i=10%）方案组（投资=5）净现值（万元）1409.891,312,692258.802,3,4,513,573102.801,411,5247.51.631,510,2357.50,34650.31表8-1现金流量选择第二组，即方案2，3，4，5组合，可获得最大净现值l寿命不同的投资方案比较如果两个方案寿命不同，就不能简单地以净现值大小分优劣。而是采用最大共同寿命法或净现值年金化法。⑴最小共同寿命法最小共同寿命是指将不同寿命的方案重复进行投资，最终使各方案都能在同一年内结束所需的时间。最小共同寿命法是通过比较不同寿命方案在最小共同寿命时间内总净现值的大小来判定方案的优劣。⑵净现值年金化法若方案最小共同寿命时间过长，可采用净现值年金化法。按照总现值年金=净现值年金=净现值年金大的方案为优。例8-2：比较方案A与B的优劣：已知A、B方案数据资料如下资金成本10%。表8-2投资效果表方案投资寿命（年）净现值A1000021000B1000061000两个方案在寿命终了时再重复投资，则有用最小共同寿命法，确定最小共同寿命为6年A方案总净现值=1000+1000/（1+10%）²+1000/（1+10%）⁴=1509（元）B方案总净现值=1000元，A优于BA净现值年金=1000/1.736=576(元)B净现值年金=1000/4.355=229.6元同样结果，A方案优于B方案。例8-3P345-5l设备更新改造的确定利用设备更新后带来的净现值正负判定设备是否更新。净现值为正，更新是合算的。例8-4：假定新设备买价为8400元，运费为2000元，安装费为5000元，经济寿命10年，10年后残值为1500元，清理费用500元，使用后每年可比旧设备节约，原料2000元，人工费2500元，每年因质优价高可增加销售收入3500元。旧设备帐面价值32000元，剩余寿命4年，4年后残值与清理费相等；目前出售可得40000元，使用新设备的后6年每年税后净现金效益量为18000元，资金成本10%，所得税率为40%，判定是否更新？l企业兼并价格的确定⑴企业兼并的作用企业兼并就是把企业当作商品进行交易，即一家企业收购其他企业的交易行为。横向兼并（兼并生产同种产品企业）纵向兼并（兼并不同生产阶段的企业）改善企业的组织结构，提高经济效益兼并作用：增加产品种类，减少风险生产要素互补，提高资源利用效率改善管理状况，提高管理水平⑵兼并价格确定价格决定原则：自愿互利价格分最高价、最低价和交易价——收购企业愿意付出的最高价格确定由兼并引起的税后现金流量的增加量（流入量减去流出量）的总现值，就是收购企业愿意付出的最高价格。例8-5：假定企业A打算收购企业B，预期收购后，A的现金流量将出现以下变化。并假定A的资金成本15%，风险程度不变，确定A愿意付出的最高价格。表：8-4现金流量表单位：万元项目１～５６～１０１１～１５１６～２０２１～２５因收购引起的税后年净现金效益量２００２１０１４０８０２０净现金投资量－６０－６０税后现金流量增加量１４０１５０１４０８０２０兼并后A的总现值=140×总现值系数（15%，5）+150×总现值系数（15%，5）×现值系数（15%，5）+140×总现值系数（15%，5）×现值系数（15%，10）+80×总现值系数（15%，5）×现值系数（15%，15）+20×总现值系数（15%，5）×现值系数（15%，20）=140×3.352+150×3.352×0.497+140×3.352×0.247+803.352×0.123+20×3.352×0.061=872.15(万元)——被收购企业可以接受的最低价格确定通过比较被收购企业停业变卖所有资产得到的收入和继续经营下去每年净现金效益量的总现值，选其大者作为被收购企业可以接受的最低价格。例8-6：上例中假定B停业清算、变卖收入为120万元，若继续经营下去，预期每年税后净现金效益量如下：表8-5现金流量表单位：万元时期项目年末1～56～1011～1516～2021～25锐后年净现金效益53210兼并前B的总现值=5总值系数（15%，5）+3总现值系数（15%，5）现值系数（15%，5）+2总现值系数（15%，5）现值系数（15%，10）+1总现值系数（15%，5）现值系数（15%，15）=53.352+33.3520.497+23.3520.247+13.3520.123=23.83（万元）变卖收入大于总现值，B的最低出售价为120万元。——交易价的确定交易价即最终成交价