瑞银证券-电信设备行业：恢复正常-100201

UBSInvestmentResearchUBSGlobalI/O:电信设备恢复正常小幅上调全球手机销量预测值我们小幅上调全球手机销量预测值，将2010年预期销量从12.5亿台调高至12.6亿台，但预期同比增幅保持10.6%不变。恢复正常…但眼下预测中端智能手机将成为趋势仍为时过早我们相信手机行业09年4季度已恢复正常，当季销量环比增长14%，接近历年季度变幅。因此，我们预计未来销量增长超预期的空间将有限(瑞银预计10年1季度全行业销量2.86亿台，环比减少13%，接近历年季度变幅)。虽然有迹象显示中端智能手机的重要性日增，但我们认为现阶段预测中端智能手机将成为趋势仍为时过早。从美国市场4季度的表现来看，我们认为，运营商“主打手机”推广的重要性日增，但季节间波动可能很大。个股预测调整我们的全球研究团队正基于上述关键全球指标(KGI)进行相应调整。我们将三星2010年手机预期销量小幅调高至2.69亿台。我们调整了摩托罗拉的业绩预测值和目标价，但维持“买入”评级，因为我们相信该股已超卖，而且由于我们的业绩预测值处于公司指导区间的低端，也使得我们的预测值风险较低。为保守起见，我们调低了PALM目标价和高通的业绩预测值。我们维持诺基亚“中性”评级，期待进一步的可持续迹象以及高端软件问题的解决。全球个股选择最看好的手机个股:苹果、ARM、高通、三星、思博伦；最不看好的手机个股:宏达国际。全球证券研究全球硬件技术及设备行业报告2010年2月1日分析师[e-mail][phone]AnujKrishan分析师[e-mail][phone]MaynardJ.Um分析师[e-mail][phone]NicolasGaudois分析师[e-mail][phone]ArthurHsieh分析师[e-mail][phone]SeanKim分析师[e-mail][phone]表1:最看好/最不看好的手机相关个股股票评级股价目标价潜在涨幅市值(10亿美元)最看好的个股苹果买入192美元280美元46%174.6ARM买入1.94英镑2.15英镑11%4.0高通买入39美元49美元26%64.9三星买入784,000韩元1,025,000韩元31%99.4思博伦买入1.10英镑1.20英镑9%1.2最不看好的个股宏达国际中性新台币315元新台币342元9%7.8资料来源:瑞银本报告由UBSLimited编制分析师声明及要求披露的项目从第23页开始UBS(瑞银)正在或将要与其报告中所提及的公司发展业务关系。因此,投资者应注意,本公司可能会有对报告的客观性产生影响的利益冲突。投资者应仅将本报告视为作出投资决策的考虑因素之一。UBSGlobalI/O:全球电信设备2010年2月1日UBS2关键全球指标(KGI)更新我们相信09年4季度手机行业已恢复正常:之前几个季度的销量急降之势已经结束，4季度销量环比增长约14%(接近历年平均季度表现)，没有进一步的去库存化(可能有有限的补库存现象)。此外，我们认为4季度还出现了三大趋势。虽然我们对这些趋势能否在这个高度波动和变化的行业内得以持续仍有所迟疑，但我们相信这些趋势影响了当季市场份额(基于销量)的增减。这三大趋势分别是:1)“主打手机”推广对美国运营商的重要性上升；2)欧洲中端智能手机(特别是触摸屏)的市场份额；虽然摩托罗拉和索爱受益于高端智能手机销售，但销量增长并不足以抵消高端智能手机在整体销售额市场份额中的下降；3)在销量市场份额中(但不一定是销售额市场份额)，低端手机的重要性。在各大手机生产商公布了4季度销售情况后，我们小幅调整了全球手机行业销量预测值(瑞银KGI之一)。我们略微调高了绝对销量预测值(约1%)，但由于09年基数较高，我们的2010年销量预期同比增幅基本保持不变，仍为10.6%。我们现预计2010年全行业销量为12.6亿台，高于我们原先预测的12.5亿台。我们的预期增幅与诺基亚、三星预测的行业增幅(约10%)大致相仿。表2:瑞银手机销量KGI–预测值调整调整后调整前手机零售销量(百万)2009A2010E2011E2009E2010E2011E欧洲252255255255252252中东137166209139160201亚太463512565450513566北美172211220167205213拉美115115121117117122总计1,1401,2611,3701,1281,2481,355变幅%-6.1%10.6%8.7%-7.1%10.6%8.6%资料来源:瑞银估算恢复正常我们相信09年4季度手机行业已恢复正常:之前几个季度的销量急降之势已经结束，4季度销量环比增长约14%(接近历年平均季度表现)，没有进一步的去库存化(可能有有限的补库存现象)。由于诺基亚保持低预期(公司计划扩大市场份额，因此希望在利润率预测时能给自己留有余地)，09年4季度初时市场预期很低。随着行业销量表现接近历年当季正常水平，我们估计未来销量增长超预期的空间将有限(瑞银预计10年1季度全行业销量2.86亿台，环比减少13%，接近历年季度变幅)。UBSGlobalI/O:全球电信设备2010年2月1日UBS3美国“主打手机”推广的重要性日增虽然我们对单季“趋势”能否持续仍持怀疑态度，但我们相信有些趋势的确值得关注。就美国市场而言，我们认为从4季度来看，运营商“主打手机”推广的重要性日增，这可能影响手机生产商的季度销量市场份额大幅变动。我们相信09年4季度LG电子(3季度“主打手机”)市场份额的下降一定程度上与美国运营商变换了“主打手机”有关。类似地，09年4季度摩托罗拉显然受益于当季VerizonWireless的“主打手机”推广(200万台Android手机)。看来Verizon还将进行LG手机情人节推广，但我们预计从2010年2月1日(周一)起将有更多的Palm促销活动。鉴于09年4季度VerizonWireless大规模推广摩托罗拉的Droid手机，我们预计销量将持续稳健，并受到季节性因素和市场竞争的影响。今年年初以来，美国其他大型运营商新的“主打手机”推广活动较少，除了T-mobile的myTouch限量版手机推广。看来目前的促销活动(截至2010年1月末)重点是不超过99美元的中端智能手机。比如，美国电话电报公司重点推广的是99美元的iPhone3G手机以及24.99美元起的BlackBerries部分机型。我们预计美国电话电报公司在推出Android和WebOS手机组合前，将加大促销力度。Sprint在各个价格区间都有一些智能手机可供选择，但目前没有特价或“主推”机型。T-Mobile的MyTouch3G限量版手机定价179.99美元，标准版定价149.99美元。至于定价更低的智能手机，T-Mobile有售价49.99美元的BlackBerryPearl8220以及79.99美元的Curve8520。中端智能手机兴起…但称之为趋势仍为时过早我们相信诺基亚当季表现相对较好一定程度上是因为中端智能手机(单价低于300美元)的重要性日增。虽然目前仍难获得全行业数据，但我们估计运营商们，特别是欧洲运营商们可能正在着力推广中端智能手机以控制用户获取成本(SAC)，同时仍能提供触摸屏/数据/智能手机产品。我们相信手机产品丰富(并非有限地关注高端手机)的诺基亚和三星从中受益，CarphoneWarehouse等供应链参与者近期发表的观点亦如此，但眼下称之为趋势仍为时过早。正如下图所示，09年4季度并非所有价格区间的诺基亚手机销量均有大幅改善，只是有些价格区间的手机销量有所改善。我们还须指出，RIM当季销量好于预期，得益于8520手机(我们相信单位售价不到300美元)海外市场销售强劲。类似的，全行业来看，智能手机销量占手机总销量比率环比略降，这说明销售结构并未向高端倾斜。UBSGlobalI/O:全球电信设备2010年2月1日UBS4图1:诺基亚手机销量–各价格区间占比，%图2:全行业智能手机销量(百万台)和总量占比(%)0%10%20%30%40%50%60%整合式手机中端低端(E30-50)超低成本(E30)09年3季度09年4季度0%10%20%30%40%50%60%整合式手机中端低端(E30-50)超低成本(E30)09年3季度09年4季度0%10%20%30%40%50%60%整合式手机中端低端(E30-50)超低成本(E30)09年3季度09年4季度010203040506006年1季度06年3季度07年1季度07年3季度08年1季度08年3季度09年1季度09年3季度0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%智能手机销量(百万台)占总量%010203040506006年1季度06年3季度07年1季度07年3季度08年1季度08年3季度09年1季度09年3季度0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%智能手机销量(百万台)占总量%资料来源:瑞银、公司数据资料来源:瑞银、公司数据就诺基亚而言，我们相信5000系列在这方面有很大贡献。我们估计5130手机(单位售价不到100欧元，非智能手机)当季销量非常不错，贡献毛利超过2亿欧元，并推高了中端手机的平均售价。虽然09年3季度除了N97和5530，诺基亚在高端手机市场面临挑战，几乎没有新品推出，而5800等盈利大户也在推出初期后出现了急剧的季节性销量下滑。我们相信09年4季度受益于原有高端机型(N97、E71、5800和5530)的季节性销售增长和一些新品推出，如E72、N97mini、5230以及一定程度上N900。我们估计09年4季度E72销量增至约80万台，5230销量约为160万台，N97mini和N900亦有良好需求，5530和5800销量环比强劲增长，E71延续良好销售势头。我们认为09年4季度没有发生渠道塞货我们相信虽然有些经销渠道可能已出现有限的补库存(正常的季节性行为)，但整体而言09年4季度没有发生渠道塞货，绝非一些投资者基于诺基亚相对于同业的销售强势所猜测的那样。须知，三星也公布了相比预期强劲的销售数据。这都是因为销量最大的这两家公司在市场复苏过程中扩大了份额，并非渠道塞货结果。欧洲是销量环比增长最强劲的地区之一，贡献了全球季度新增销量的37%(诺基亚新增销量的近40%)。鉴于需求前景仍不确定，我们认为欧洲运营商渠道或主要经销商不太可能已显著增加库存。事实上，诺基亚对欧洲市场的预测系于CarphoneWarehouse的观点:市场将持平或略降，但CarphoneWarehouse市场份额上升(基于零售数据)，而且一些诺基亚机型当季表现非常好。我们还参照了其他供应链参与方的预测，他们大多认为强劲的需求环境使得渠道塞货的可能性较低。表3:近期有关市场的评论公司评论诺基亚渠道库存09年4季度略升至4-6周(我们相信正常水平约为6周)，但鉴于需求环境，应可持续。德州仪器2010年1季度指导值好于历年季节性表现，若OEM已向渠道塞货，这可能无法实现RFMD基于2010年强劲的手机销量预测值，预计手机产品业务1季度将优于历年季节性表现STMicro基于天数/季度调整后数据，1季度环比持平Brightpoint进入11月份库存处于历史区间低端，全球为3-4周资料来源:瑞银、公司报告UBSGlobalI/O:全球电信设备2010年2月1日UBS5…但竞争仍激烈相比以往经济周期(2001-02)和产品周期(2004-05)，走出此轮经济衰退的市场状况可能更为严峻，因为市场已趋于饱和，高端产品竞争加剧，运营商现金流(以及补贴)承压。韩国手机制造商通过改进分销/策略，并凭借出色的触摸屏产品和韩元贬值优势，