第七章资产证券化融资模式

第七章资产证券化融资方式结构：一、资产证券化的定义二、资产证券化的运行机制三、资产证券化的结构品种四、资产证券化案例分析银行首试信贷资产证券化国开行首期产品发行银行信贷资产证券化的试点进入了实质阶段。从2005年12月12日起，国家开发银行的首期信贷资产支持证券产品开始在银行间债券市场发行。这只开创中国资产证券化先河的证券被命名为“开元”。根据公告，首期“开元”的发行额度为41.77亿元。总共分三个档次，其中有两个优先档次，一个次级档，两个优先档次分别占70%、24%，次级档占6%左右，总体产品的期限，应该是1.5年左右，在07年6月30号到期。信贷资产支持证券是经中诚信国际信用评级公司评级:优先A档的评级是3A级，优先B档是A级;优先A档采用固定的票面利率，对B档采用浮动利率，基于一年期存款利率加一定的点数，C档无票面利率。发行人是中诚信托，资产保管人是中国银行。开发银行作为发起人、委托人和服务人在04年底的时候，国开行的资产不良率仅为1.2%左右，目前在0.4%左右(2006)。资产质量相当不错，这次拿出来证券化的资产都是国开行资产当中最的好资产，都是一二类的资产。建设银行开创国内住房抵押贷款证券化先河12月15日，中国建设银行举行发行仪式，倍受国内外金融同业瞩目、由中国建设银行作为发起机构的国内首单个人住房抵押贷款证券化产品—-“建元2005-1个人住房抵押贷款支持证券”正式进入全国银行间债券市场。本次证券的评级是在穆迪的全面技术支持下采用穆迪的评级方法，经穆迪和中诚信共同研究分析、分别进行信用质量评估、由中诚信出具评级报告的形式完成。担任本次建设银行个人住房抵押贷款支持证券受托机构和发行人的是中信信托投资有限责任公司。中国工商银行将作为资产保管机构，香港上海汇丰银行将作为交易管理机构，中央国债登记结算公司将作为证券登记托管和支付代理机构。分为优先级和次级(即S级)两个部分。其中，优先级证券再按本息支付顺序先后分为A、B、C三档，分别获得中诚信AAA、A和BBB级评级。次级证券向建设银行定向发行，未予评级。建设银行选择以上海市、江苏省和福建省三家一级分行作为本次项目的试点分行，并按照严密规范的贷款入库标准，从上述三家试点分行筛选出了15000余笔、金额总计约30亿元的个人住房抵押贷款组成资产池。一、资产证券化的定义什么是信贷资产证券化资产证券化是指将缺乏流动性但具有可预期的、稳定的未来现金流收入的资产组建资产池，并以资产池所产生的现金流为支撑发行证券的过程和技术。一、资产证券化的定义（二）资产证券化的种类依据不同的资产类别，资产证券化可分为不同的种类，如住房抵押贷款证券化、汽车贷款证券化、信用卡帐款证券化、商业票据证券化等等。住房抵押贷款证券化（MortgageBackedSecuritization，简称MBS）资产证券化（AssetBackedSecuritization，简称ABS）一、资产证券化的定义（三）信贷资产证券化的融资模式直接融资间接融资资产证券化借款人投资者债券资金借款人存款人贷款银行存款借款人投资者贷款银行资产支持证券资金二、资产证券化的运行机制信贷资产证券化的基本过程信贷资产证券化的基本过程包括资产池的组建，交易结构的安排和资产支持证券的发行，以及发行后管理等环节。基础资产资产池ABS投资者筛选组合结构安排证券发行基础资产资产池ABS投资者筛选组合结构安排证券发行二、资产证券化的运行机制信贷资产证券化的基本过程通过上述过程，信贷资产的形态发生了转化，从原始的诸多离散贷款形式，转化为系列化的证券形式。因此,证券化的过程可以描述为：银行将贷款进行组合打包，并切割为证券出售。这样，通过贷款的组合能有效分散单个贷款的特定风险；将贷款包拆细为标准化的证券，提高了资产的流动性；通过对资产支持证券的结构划分，能满足不同的投资需求。贷款1贷款2贷款3……资产池高级中级次级资产支持证券贷款1贷款2贷款3……资产池高级中级次级资产支持证券银行特殊目的载体投资者二、资产证券化的运行机制信贷资产证券化的基本过程---交易结构发起人委托人(开行)发行人受托人（信托公司）将信贷资产设立信托服务人(开行)借款人证券托管人(中债登)投资人受益人承销团(开行作为发行安排人)委托管理信托财产贷款管理发行ABS分配受益权ABS托管资金保管行资金保管销售ABS委托销售ABS法律、会计、及评级机构中介服务三、资产证券化的信用增级方法(1)内部信用增级第一，构造高级／次级证券结构(senior-subordinated)。第二，建立超额抵押(over-collateralization)。第三，建立储备基金账户（reserveaccount）。(2)外部信用增级金融保险（FinancialInsurance）,即发行人向保险公司投保，在资产组合未能产生足够现金流量时，由保险公司向投资者赔偿损失。分为单线保险或一般保险。单线保险公司是指只从事金融担保业务的保险公司，它通常只对具有投资级的资产进行担保。因其受管制较严，比如其资本充足率介于银行和一般保险公司之间，故其保费较高，但其信用等级可达到AAA级。四、资产证券化过程中SPV的组建模式ＳＰＶ有特殊目的公司（ＳｐｅｃｉａｌＰｕｒｐｏｓｅＣｏｍｐａｎｙ，即“ＳＰＣ”）和特殊目的信托（ＳｐｅｃｉａｌＰｕｒｐｏｓｅＳＰＴ）两种表现形式。无论采取何种方式设立SPV，它必须具有非破产性。SPV的非破产性包括下面两层含义：一是原资产方的破产对专门机构不产生影响，即当原资产方破产时，其债权人无权对已经出售给专门机构资产提出要求；二是除非专门机构自身出现重大财政问题，否则专门机构不得因原资产方破产而主动申请自身破产或依照原资产方的要求而申请自身破产。1．SPC形式发起人可以设立特殊目的公司，以“真实销售”的方式，将证券化基础资产的所有权完全、真实地转让给SPC，SPC向投资者发行资产支持证券，募集的资金作为购买发起人证券化基础资产的对价。2．SPT形式发起人（委托人）选择设立特殊目的信托，将证券化基础资产设定为信托财产，根据各国信托法的规定,不论是委托人破产，还是受托人破产，均不会波及到受托人持有的信托财产。由此可见，信托财产的独立性可以有效地实现证券化基础资产与委托人的其他资产、受托人的固有资产之间的风险隔离。五、资产证券化过程中资产转让的方式1．更新法所谓更新（novation），这种方法是先行终止发起人与资产债务人之间的债务合约，再由SPV与债务人之间按原合约还款条款订立一份新合约来替换原来的债务合约。从而把发起人与资产债务人之间的债权债务关系转换为SPV与资产债务人之间的债权债务关系。债务更新一般用于资产组合涉及少数债务人的场合。2．让渡法所谓让渡，是指通过一定的法律手续把待转让资产项下的债权转让给SPV，作为转让对象的资产要由有关法律认可具备可转让性质。这种方法分为两种情况，一是把通知债务人或是把债务人的承诺作为让渡的必要条件。即资产权利的转让要以书面形式通知资产债务人。如无资产转让的书面通知，资产债务人享有终止债务支付的法定权利。二是不通知债务人，即默认方式，发起人通过资产的出售使资产的信用风险被完全隔断。3．参与法所谓参与，是SPV与资产债务人之间无合同关系，发起人与资产债务人之间的原债务合约继续保持有效。资产也不必从发起人转让给SPV，而是由SPV先行发行资产证券，取得投资者的贷款，再转贷给发起人，转贷金额等同于资产组合金额。贷款附有追索权，其偿付资金源于资产组合的现金流量收入。因此，参与实际上是不转移资产而只转移风险和相应现金流的契约。资产债务人不知道这种契约的存在，SPV也不得使资产债务人得知契约存在。参与形式不存在对抗条件具备的安排，SPV面临发起人和资产债务人双方的风险。在发生违约的情况下，SPV就会成为对于发起人的一般性无担保债权人。六、资产证券化的结构品种以抵押贷款资产的证券化为例A、抵押过手证券抵押过手证券（MortgagePass-throughSecurities）从抵押资产中产生的现金流直接过手给证券投资者，是一种所有权凭证被抵押的资产组合具有相似到期日和利率等特征过手利率低于基础抵押贷款利率，其差额等于服务费和担保费。过手证券的投资者要承担随之而起的提前还款风险或再投资风险，即由于借款人因利率变动等原因提前还款带来的现金流量的不确定组合资产保存于信托机构，所有权证书则出售给投资者，发起人要为这些资产提供服务，并收取本金和利息，从中扣除服务费后,将剩余款项过手给投资者证券化资产被转让给投资人，该基础资产从发行人的资产负债表中移走，所发行的证券不算发行人的债务，不列入其资产负债表过手证券的结构图信用增级机构SPV发起人/服务人信用增级出售贷款受托人委托投资银行签发证书销售所有权证券书投资者B、资产抵押证券（Asset-MortgagedSecurities）资产抵押证券以特定资产的未来现金流作为偿付基础而发行的债权凭证以抵押贷款为基础发行的证券称为抵押支持证券，将权益或者其他担保形式为基础资产发行的证券称为资产支持证券（ABS），这是资产证券化最早的形式证券化资产属于SPV，发行债券其债务，不从SPV的账中消失证券投资者定期取得收益，不承担证券化资产提前偿付而产生的再投资风险，该风险由SPV承担发起人要提供超额抵押担保资产抵押证券（Asset-MortgagedSecurities）的结构SPV/发行人资产组合受托人本利支付100%所有权抵押应收款投资银行投资者资产抵押证券证券包装资产抵押证券与过手证券的区别（1）前者是一种债权凭证（Obligations），后者是一种所有权凭证（Certification）。在资产抵押证券结构下，被证券化资产组合的所有权属于SPV，作为资产出现在SPV的资产负债表中，以此为基础发行的债券作为债务也出现在SPV的资产负债表中。（2）资产抵押证券的投资者按照债券载明的条款获得稳定的收益，不承担证券化资产组合提前偿付而产生的再投资风险，该风险由SPV承担，而过手证券正好反之。（3）过手证券对投资者的偿付与资产组合的本息偿付在时间上完全一致，例如住房抵押贷款一般按月等额偿还本息，以此为基础发行的过手证券也将向投资者按月支付本息。而资产抵押证券具有一个显著的特征，即基础资产的本金、利息支付方式与资产抵押证券不一致。例如住房抵押贷款一般按月等额偿还本息，以此为基础发行的资产抵押证券将按季或半年向投资者支付本息，或者按季支付利息，到期支付本金。C、转付证券（Pay-throughSecurities）转付证券同时兼有部分过手证券和资产支持证券的特征证券化资产所有权仍属于SPV，保留在其资产负债中（类似资产支持证券）；投资者承担因被证券化的资产提前偿还而产生的再投资风险（类似转手证券）D.转付证券的衍生品种担保抵押债务（CollateralMortgagedObligations，英文缩写为CMO）---CMO是MBS的一项重要创新品种CMO的特点是在一个资产组合的基础上可以发行多种利率和期限的债券，各种债券具有不同的风险特征与到期时间，从而可以满足不同投资者的投资需求。发行人将同一资产组合的现金流在不同期限的债券之间进行分配，以便将资产组合提前偿付的风险在不同类别的债券持有者之间进行分配。CMO成功的关键在于能够把现金流量切割成期限长短不同的若干组债券，让投资人各取所需。CMO比如说，以一项住房抵押贷款的组合为基础，可以分四个层次发行四组债券:A组债券为短期债券，期限为2年左右，主要投资人为银行、储贷机构；B组、C组债券为中长期债券，期限为5—10年，主要投资人为退休基金、人寿保险公司等；Z组为超长期债券，期限为20年，适合养老基金等超长期投资者投资。当这项住房抵押贷款组合开始收到原始债务人支付的本息之后，在扣取了一定的手续费后，开始向A、B、C三组派发利息，但本金部分和Z组的利息优先派发给A组。A组清偿完毕后，再由B组接手领取整个抵押贷款组合的本金收入和Z组的利息。接着，C组继续领取本金与Z组的利息。直至A、B、C三组均清偿完毕后，Z组