荣盛发展（002146）年报点评：连续扩张、做大做强

重要声明：本报告基于我公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但我公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。报告中的信息或所表达意见不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，我公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。在法律允许的情况下，我公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等相关服务。我公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。推荐（维持）所属行业：房地产行业评级：谨慎推荐股价数据过去6个月区间（元）4.03-24.63股本结构总市值（亿元）164.86流通市值（亿元）28.71总股本（万股）896,000流通A股（万股）156,038B股（万股）-数据来源：wind股价表现图:79111315171921232509-0309-0409-0509-0609-0709-0809-0909-1009-1109-1210-0110-02050100150200250300成交金额荣盛发展上证综合指数深证成份指数数据来源：wind房地产分析师：涂力磊Tel:(8621)58306749Email:[e-mail]执业证书号:S0740210020003联系人：丁晨Tel:(8621)68766624Email:[e-mail]:(8621)583185432010年3月19日投资要点：¾2009年公司实现营业收入约32.89亿元，实现归属母公司净利润6.09亿元，分别较上年增长62.12%和63.59%；09年实现每股收益0.73元，与我们之前预计的0.7元基本一致。2009年度向股东进行利润分配的预案为，向全体股东每10股送2股红股，派1.00元（含税）现金股息，剩余未分配利润留转以后年度分配。¾公司09年末货币资金19.22亿元，同比去年增加178.39%，主要原因是本期定向增发筹集资金到账，以及预售房款、银行借款增加。¾公司2006年、2007年、2008年、2009年的期间费用率分别为为2.25％、3.06%、4.82%、4.15%，大大低于行业同期平均期间费用率水平。¾报告期内，公司商品房签订销售合同面积143.11万平方米，合同金额60.63亿元，同比分别增长163.41%和188.17%。当年结算项目面积77.18万平方米，同比增长40.23%；结算收入32.41亿元，同比增长62.53%；完成新开工面积195.41万平方米，同比增长248.64%；竣工面积67.13万平方米，同比下降19.92%。¾报告期末公司还有89.35万平方米已销售资源未竣工结算，销售金额合计38.29亿元。报告期末公司预收帐款为39.03亿元，同比增加286.44%，实现每股预收4.35元。按照我们所预计的公司2010年每股收益0.98元和公司过往利润率水平看，公司2010年业绩已近锁定80%以上。未来业绩增长无忧。¾报告期，公司先后在廊坊、邯郸、南京、蚌埠、沈阳、湛江等6个城市获得土地13宗，总占地面积约454.64万平方米，规划建筑面积821.77万平方米。截至报告期末，公司土地储备建筑面积超过1200万平米，为未来三年快速发展奠定了坚实的基础。¾目前公司未结清土地款在28.72亿,其中包括悬而未决的南京仙林C2地块4.26亿元剩余地价款。目前货币现金19.22亿，预收帐款39亿。由于公司均在新土地出让金交付规则出台之前拿地，因此相关土地款对公司压力有限。¾公司推出了股票期权激励计划，行权价格为19.29元,同时包含未来三年净利润增长率分别不低于35%等条件。¾我们预计公司2010、2011年未摊薄前每股收益在1.03、1.39元每股。截止3月19日，公司股价19.87元，对应2010和2011年P/E在19和14.28倍。对应2010年RNAV为14.06元。维持对公司的“推荐”评级。荣盛发展（002146）年报点评：连续扩张、做大做强-2-一、公司业绩保持增长2009年公司实现营业收入约32.89亿元，实现归属母公司净利润6.09亿元，分别较上年增长62.12%和63.59%；09年实现每股收益0.73元，与我们之前预计的0.7元基本一致(详见3月15日报告《荣盛发展(002146)事件点评;小幅快跑、二、三线市场连续拿地》)。2009年度向股东进行利润分配的预案为，向全体股东每10股送2股红股，派1.00元（含税）现金股息，剩余未分配利润留转以后年度分配。表一：公司利润表对比（单位：百万元，元/股）单位：百万元20082009YOY%一、营业总收入2028.803289.0162.12%二、营业总成本1531.102493.2862.84%营业成本1239.342120.3271.08%营业税金及附加134.95227.3968.50%销售费用35.7546.8731.08%管理费用63.9385.4633.67%财务费用-1.924.32-325.46%资产减值损失59.038.93-84.88%三、其他经营收益0.000.00-投资净收益0.000.01-四、营业利润497.70795.7459.88%加：营业外收入1.2517.281278.76%减：营业外支出3.352.26-32.49%五、利润总额495.61810.7663.59%减：所得税124.94201.3161.13%六、净利润370.67609.4564.42%减：少数股东损益-0.03-0.09189.80%归属母公司净利润370.70609.5464.43%七、每股收益：0.460.7358.70%稀释每股收益(元)0.460.7358.70%数据来源：公司公告，齐鲁证券表二：公司重要经营数据(%)20082009Ppt毛利率24.53%24.19%-0.34净利率18.27%18.53%0.26资产负债率67.98%71.69%3.71三项费用占收入比4.82%4.15%-0.66(百万元)20082009YOY%货币现金690.391922.00178.39%预收账款1010.113903.43286.44%经营活动现金流净额-220.79257.99-216.85%数据来源：公司公告，齐鲁证券¾公司09年末货币资金19.22亿元，同比去年增加178.39%，主要原因是本期定向增发筹集资金到账，以及预售房款、银行借款增加。¾2009年公司营业毛利率同比下降3.38个百分点，主要原因在于公司09年业绩来源于08年销售项目的结转。由于08市场下滑，公司当期项目销售价格偏低。报告期内公司销售价格平均上涨15.89%，预计2010年毛利率水平将有所回升。¾公司2006年、2007年、2008年、2009年的期间费用率分别为为2.25％、3.06%、4.82%、4.15%，大大低于行业同期平均期间费用率水平。¾公司本期资产负债率为64.86%，比2008年提高了1.53个百分点。主要原因是公司预收帐款和信贷规模有所放大。截止期末预收账款余额39.03亿，占负债总额的40%。公司2009年利息保证倍数4.80，比2008年提高了0.50倍，公司偿债付息能力进一步提高。¾公司2009年存货周转率比最近三年平均值降低了0.06次，比2008年提高了0.01次，三年平均值为0.39。主要个原因在于09年公司拿地较多存货增大，另一方面公司大地块分批次开发，造成周转率下降。-3-二、公司经营状况分析2.1项目销售良好，未来业绩锁定性强报告期内，公司商品房签订销售合同面积143.11万平方米，合同金额60.63亿元，同比分别增长163.41%和188.17%。当年结算项目面积77.18万平方米，同比增长40.23%；结算收入32.41亿元，同比增长62.53%；完成新开工面积195.41万平方米，同比增长248.64%；竣工面积67.13万平方米，同比下降19.92%。其中，廊坊地区共结算面积12.82万平方米，主要来自君兰苑项目、文安锦绣家园项目；沧州地区共结算4.41万平方米，主要来自沧州阿尔卡迪亚项目；石家庄地区共结算14.93万平方米，来自石家庄阿尔卡迪亚项目；南京地区共结算10.07万平方米，主要来自南京阿尔卡迪亚项目；蚌埠地区共结算9.48万平方米，主要来自蚌埠阿尔卡迪亚项目；徐州地区共结算11.13平方米，主要来自邳州文景苑项目和徐州阿尔卡迪亚项目；长沙地区共结算1.23万平方米，来自长沙财智广场项目；聊城地区共结算13.11万平米，主要来自聊城阿尔卡迪亚项目。报告期末公司还有89.35万平方米已销售资源未竣工结算，销售金额合计38.29亿元。上述待结算资源大部分将在2010年进行结算，为公司2010年经营业绩的实现提供了良好的保障。报告期末公司预收帐款为39.03亿元，同比增加286.44%，实现每股预收4.35元。按照我们所预计的公司2010年每股收益0.98元和公司过往利润率水平看，公司2010年业绩已近锁定80%以上。未来业绩增长无忧。2.2连续扩张、做大做强报告期，公司紧紧抓住市场的有利时机，通过股权收购、招牌挂等多种方式，先后在廊坊、邯郸、南京、蚌埠、沈阳、湛江等6个城市获得土地13宗，总占地面积约454.64万平方米，规划建筑面积821.77万平方米。截至报告期末，公司土地储备建筑面积超过1200万平米，为公司未来三年快速发展奠定了坚实的基础。异地扩张方面，公司先后在沈阳、湛江、临沂等城市新设立项目公司从事房地产开发业务。公司房地产开发业务已经伸展到河北、江苏、安徽、山东、湖南、辽宁、广东等省的12个城市。特别是最近几年，徐州、南京、蚌埠、廊坊、沧州、石家庄、聊城、邯郸等地的营业收入均有较大幅度的增长，使得公司对个别区域的依赖度显著下降，平滑了区域市场不景气可能给整个公司经营带来的风险，也为市场向好时公司营业收入的快速成长提供了条件。-4-表三：公司09年新获取项目序号地区项目名称地块取得时间项目状态占地面积（万㎡）建筑面积（万㎡）1香河香城郦舍项目2009.7.20.在建10.0030.002豪邸坊项目2009.8.26在建6.0012.003塞纳荣府项目2009.9.5拟建25.6833.394廊坊晓.廊坊-盛景项目2009.12.30拟建9.0722.685邯郸阿尔卡迪亚项目2009.7.28在建20.3861.106南京龙湖半岛项目2009.8.14拟建171.17226.767蚌埠南山郦都项目2009.12.22拟建26.1357.258香缇澜山项目2009.10.21拟建13.2329.109阿尔卡迪亚项目2009.12.10\15拟建38.5299.1210幸福大道项目2009.12.10\.29拟建16.6033.1911东湖地块项目2009.12.30拟建77.66139.4312沈阳爱家郦都2009.12.30拟建15.332313湛江南亚郦都2009.12.30拟建21.9054.75合计454.64821.77数据来源：公司公告，齐鲁证券目前公司未结清土地款在28.72亿,其中包括悬而未决的南京仙林C2地块4.26亿元剩余地价款。目前货币现金19.22亿，预收帐款39亿。由于公司均在新土地出让金交付规则出台之前拿地，因此相关土地款对公司压力有限。2.3股权激励，为未来业绩保驾护航经过多年的探索与准备，2009年11月4日，公司推出了股票期权激励计划，拟向包括公司高级管理人员、核心管理人员、核心技术（专业）骨干在内的76名激励对象授予3,000万份股票期权，行权价格为19.29元。激励对象对已获授的股票期权行权时必须同时满足，公司截至2009年12月31日、2010年12月31日、2011年12月31日、2012年12月31日的扣除非经常性损益的净利润增长率分别不低于35%等条件。三、投资建议我们预计公司2010、2011年未摊薄前每股收益