财务管理理论与应用_07资本结构决策

第七章资本结构决策公司的价值取决于其未来的现金流量折现，只有公司投资的回报超过资本成本时，才会创造价值。——汤姆·科普兰本章结构、主要内容、重点难点：资本成本；**杠杆原理；**资本结构。**第一节资本成本一、资本成本概述理解“产品成本”●概念：指企业为筹集和使用资金必须支付的各种费用。广义：企业筹集和使用任何资金，无论是短期还是长期，都要付出代价。狭义：仅指筹集和使用长期资金（包括自有资金和借入资金）的成本。◆包括：（1）用资费用。企业使用资金而付出的费用（2）融资费用（筹资费用）。企业筹资时为取得资金而付出的费用发行股票债券的印刷费发行手续费律师费资信评估费公证费、担保费、广告费股票股息债务利息◆资本成本的表示：（1）用绝对数表示。少用。（2）用相对数表示。常用：资本成本（率）==用资费用融资总额融资费用1用资费用融资总额融资费率资本成本的种类比较各种筹资方式进行长期资本结构决策追加筹资决策个别资金成本加权平均资金成本边际资金成本综合资金成本（二）资本成本的作用——主要用于筹资决策和投资决策1．在企业融资决策中的作用（1）影响企业融资总额的重要因素（2）企业选择资金来源的基本依据（3）选择融资方式的参考标准（4）确定最优资本结构的主要参数。主要考虑资本成本和财务风险。2．在投资决策中的作用是比较、选择投资方案的主要标准3．是评价企业经营成果、管理水平的重要依据二、个别资本成本——各种融资方式的成本负债资本成本（2种）权益资本成本（3种）银行借款成本债务资金成本债券成本个别资金成本优先股成本权益资金成本普通股成本留存收益成本个别资本成本1．银行借款成本包含：借款利息、融资费用。利息在税前支付，有抵税作用。一次还本、分期付息借款的成本：银行借款成本（KL）====i（1-T）11年利息所得税税率借款融资总额借款融资费率11ITLf11iTf例1：某企业取得长期借款150万元，年利率10.8%，期限3年，每年付息一次，到期一次还本。筹措这笔借款的费用率为0.2％。企业所得税率33％。求这笔借款的成本？%25.7%)2.01(150%)331(%8.10150LK如果筹资费用可以忽略不计的话，则有:KL＝10.8％×（1－33％）＝7.24％注：补偿性余额借款，年内结息次数超过1次时，资本成本会升高。2．债券成本——与银行借款成本基本相同债券融资费用较高，包括发行的手续费、债券注册费、印刷费、上市费等。债券成本（Kb）==B——面值；B0——发行价格因债券筹资费用高，故债券成本＞借款成本11年利息所得税税率债券筹资额债券筹资费率11i0BTBf例2:某公司发行总面额为400万元的债券800张，总价格450万元，票面利率12％，发行费用占发行价格的5％，所得税率33％，求债券成本。%48.7%)51(450%)331(%12400bK按溢价450元发行按平价400元发行按折价360元发行%46.8%)51(%)331(%12bK%4.9%)51(360%)331(%12400bK3．优先股成本发行优先股，既要支付融资费用，又要定期支付股息。其股利在税后支付，且没有固定到期日。KP==优先股成本＞债券成本，因为：①企业破产时，优先股股东的求偿权位于债券持有人之后，其风险大于债券持有人的风险，故股利要大于债券的利息率；②优先股股利要从净利润中支付，不减少公司的所得税。1优先股每年股利发行优先股总额优先股筹资费率10DPf4．普通股成本（KS）（1）如果每年股利固定不变，则股利为年金KS==（2）如果每年股利不断增加，设增长率为g，第1年的股利为D1：KS=每年固定股利普通股发行价1V0Df10(1)DgVf例3：某公司拟发行一批普通股，发行价格15元，每股发行费用3元，预定每年分派现金股利1.2元，测算其资本成本率。%103152.1cK%7.17%3%)21(151cK例4：Y公司增发新股，发行价格15元，发行费率2%，预定第一年分派现金股利1元，以后每年增长3%，测算其资本成本率。例5：Y公司拟发行一批优先股股票，发行价格8元，每股发行费用0.5元，预定每年分派现金股利0.75元，测算其资本成本率。%105.0875.0pK5．留存收益成本企业留存收益，等于股东对企业进行追加投资，股东对这部分投资要求有一定的报酬，故也要计算成本。其成本的计算与普通股基本相同，但不要考虑融资费用。（1）股利零增长模型。如果每年股利固定不变Ke==（2）股利增长模型。如果每年股利不断增加，设增长率为g，第1年的股利为D1：Ke=每年固定股利普通股发行价V0DgV10D留存收益成本（3）资本资产定价模型KE=RF+B(RM-RF)（4）风险溢价KE=债券成本+风险溢价=KB+RP原理：风险越大，投资人要求的报酬率越高。普通股风险高于债券风险，故投资者要求在债券收益率上再要求一定风险溢价。B：股票的贝塔系数RM：平均市场风险报酬率RF：无风险报酬率风险溢价RP在3—5%间，常用4%计算例6：P262负债资本成本＜权益资本成本，且：长期借款成本＜债券成本＜优先股成本留存收益成本＜普通股成本三、加权平均资本成本（指已筹资金或目前使用资金，非新筹资金）（一）概念及计算●综合资金成本：企业所筹资金的平均成本，反映企业资金成本总体水平的高低。分为：加权平均资本成本（指已筹资金）与边际资本成本（新增资金）。◆加权平均资本成本，指分别以各种资本成本为基础，以各种资金占全部资金的比重为权数计算出来的综合资金成本。加权平均资本成本（KW）==确定的依据？某种资金占总资金的比重该种资金的成本1nJJjWK例7：某公司共有长期资本（账面价值）1000万元，其中长期借款150万元，债券200万元，优先股100万元，普通股300万元，留用利润250万元，其资本成本分别为5.64％，6.25％，10.5％，15.7％，15％，测算综合资本成本。解：长期借款(Wl)＝15％；债券（Wb）＝20％优先股(Wp)＝10％;普通股(Wc)＝30％留用利润(We)＝25％Kw＝5.64％×15％＋6.25％×20％＋10.5％×10％＋15.7％×30％＋15％×25％＝11.61％1nJJjWKKW=该公司目前的资本结构（二）各种资本价值的确定基础（权重的确定）1．按账面价值确定资本比例以会计资料提供的账面价值为基础。数据容易得到；资本的账面值可能不符合市场价值，影响融资决策。反映的是过去的资本结构。2．按市场价值确定资本比例能反映企业现实的资本结构，有利于融资管理；但市场价格经常处于变动之中。常用平均价格。3．按目标价值确定资本比例以公司预计的未来目标市场价值确定其资本比例；能反映企业期望的资本结构。但目标市场价值很难客观地确定。四、边际资本成本（一）概念●边际资本成本：资金每增加一个单位而增加的成本。“一个单位”，是指一定范围的资本总额。◇加权平均资本成本，是企业过去筹集的或目前使用的资金的成本。但企业各种资金的成本是随时变化的，加权平均资本成本也不会一成不变。◇计算边际资本成本的目的：确定引起边际资本成本变动的“筹资总额突破点”及边际资本成本保持不变的范围。筹资额成本例8：某企业长期负债为0-30万元时的资金成本为5%；若超过30万元资金成本将增加到8%，该企业的负债比例为30%且保持不变。其筹资突破点=30÷30%=100（万元）（二）边际资本成本的计算步骤1．确定目标资本结构（最佳资本结构）2．测算各种筹资方式在一定资金量下的资金成本3．计算筹资总额分界点（或突破点）。指特定的融资方式成本变化的分界点，或在保持某资金成本率的前提下，可以筹集到的资金总限额。一旦筹资额超过筹资分界点，即使维持现有的资本结构，其资本成本率也会增加。BPi=TFi/WiTFi：第i种筹资方式对应某一特定成本率筹到的资金额；Wi：第i种筹资方式在目标资本结构中所占的比重。4．找出筹资范围组数5．计算每组对应的边际资本成本（加权平均资本成本）例8.目前资金500万元，其中：长期债务150万元，优先股50万元，普通股300万元。准备在保持目前资本结构下筹集更多资金。计算边际资本成本。30%，10%，60%财务人员分析7组本例总结：7组，每组边际成本不同；融资额越大，边际成本越高第二节杠杆原理一、杠杆效应的含义自然科学的杠杆原理，是指人们通过利用杠杆，可以用较小的力量移动较重物体的现象。财务管理中也存在类似的杠杆效应，表现为：由于固定费用的存在，当业务量发生较小的变化时，利润会产生较大的变化。企业合理运用杠杆原理，有助于企业合理规避风险，提高资金营运效率。财务管理中的杠杆效应有三种形式：经营杠杆、财务杠杆和复合杠杆经营风险、财务风险、复印风险利润固定费用产量，销量固定经营费用固定财务费用二、成本习性、边际贡献与息税前利润参考P79（一）成本习性及其分类●成本习性，是指成本总额与业务量（产销量）的依存关系。成本习性分为三类：固定成本、变动成本和混合成本１．固定成本总额不受业务量影响的成本。即固定成本总额在一定的产量下不变，单位固定成本将随产量的增加而减少。◆约束性固定成本。是企业为维持一定的业务量所必须负担的最低成本。管理当局的决策行动很难轻易改变其数额。如厂房、设备的折旧费。◆酌量性固定成本。是企业根据经营方针确定的一定时期的成本。可以随企业经营方针和财务状况的变化而酌量开支。如广告费、职工培训费。注：固定成本总额是在一定时期和业务量的一定范围内保持不变２．变动成本●总额随业务量成正比例变动的成本。单位产品变动成本保持不变。变动成本也存在相关范围，即只有在一定范围内，产量与变动成本完全成同比例变动，超过了一定范围，这种关系就不存在了。３．混合成本●指随业务量变动而变动，但不成正比例变动的成本。◇半变动成本◇半固定成本4．总成本习性总成本习性模型（线性）：y—总成本；x—业务量（产量或销量）；a—固定成本；b—单位变动成本。yabx最小二乘法或高低点法（二）边际贡献及其计算P79-80●边际贡献——边际利润，贡献边际、贡献毛益有：全部产品边际贡献和单位边际贡献边际贡献=销售收入-变动成本=（销售单价-单位变动成本）×销售量=单位边际贡献×销售量（三）息税前利润及其计算●息税前利润（息税前盈余，EBIT）：企业支付利息和交纳所得税前的利润。息税前利润=销售收入总额-变动成本总额-固定成本总额=边际贡献-固定成本=（销售单价-单位变动成本）×销售量-固定成本总额=利润总额+利息费用注：不论利息费用的习性如何，上式的固定成本和变动成本不应包括利息费用。例9：某公司年销售产品18000件，每件售价180元，每件零件耗用直接材料40元，直接人工成本70元，变动性制造费用20元，固定性制造费用400000元，企业的固定性销售及管理费用每年300000元。求：产品的边际总贡献、单位边际贡献、息税前利润。解：单位边际贡献=销售单价-单位变动成本=180-（40+70+20）=50（元）边际贡献=单位边际贡献×销售量=50×18000=900000（元）息税前利润=边际贡献-固定成本=900000-（400000+300000）=200000（元）三、经营风险与经营杠杆（一）经营风险●指企业因经营上的原因而导致利润变动的风险。其影响因素主要有：（1）产品需求。其稳定性与经营风险成反比。（2）产品售价。产品售价变动程度越小，经营风险则小。（3）产品成本。产品成本变动大，则经营风险则大。（4）应变能力。成反比。（5）固定成本比例。固定成本比例越高，则单位固定成本越多，经营风险越大。成正比。**（二）经营杠杆①边际贡献=（销售单价-单位变动成本）×销售量1．经营杠杆的含义②息税前利润=边际贡献-固定成本举例（1）据①，产销量的变动必然会引起边际贡献的变动，且两者的变动率一致；（2）据②，产销量的变动